Η Big Tech αντλεί €40 billion από την Ευρώπη

Περίπου 40 δισ. ευρώ σε ομόλογα που έχουν εκδώσει οι μεγαλύτερες αμερικανικές τεχνολογικές εταιρείες βρίσκονται πλέον στα χαρτοφυλάκια Ευρωπαίων επενδυτών. Το ποσό αντιστοιχεί περίπου στο 1% των βασικών δεικτών εταιρικών ομολόγων σε ευρώ που παρακολουθούν οι αγορές και σε περίπου 10% όλων των νέων εταιρικών ομολόγων σε ευρώ που εκδόθηκαν φέτος (ΕΚΤ). Τέσσερις αναλυτές της ΕΚΤ προειδοποίησαν την Κυριακή ότι, αν το μερίδιο αυτό συνεχίσει να αυξάνεται, μπορεί να ανεβάσει το κόστος δανεισμού για ευρωπαϊκές επιχειρήσεις που αναζητούν κεφάλαια από την ίδια δεξαμενή επενδυτών. Προς το παρόν δεν έχει υπάρξει διαταραχή. Ο μηχανισμός, όμως, έχει σημασία.

Γιατί δανείζονται σε ευρώ για να ξοδέψουν σε δολάρια;

Η Alphabet, η Amazon, η Meta, η Microsoft και η Oracle εισπράττουν σχεδόν όλα τα έσοδά τους σε δολάρια. Παρ’ όλα αυτά, εκδίδουν ολοένα περισσότερα ομόλογα σε ευρώ. Η εξήγηση βρίσκεται στη διαφορά επιτοκίων: τα επιτόκια της ΕΚΤ παραμένουν χαμηλότερα από εκείνα της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ. Οι εταιρείες δανείζονται σε ευρώ και στη συνέχεια χρησιμοποιούν ένα χρηματοοικονομικό συμβόλαιο, το currency swap, για να μετατρέψουν τα ευρώ σε δολάρια. Έτσι καταλήγουν να πληρώνουν λιγότερα απ’ ό,τι αν είχαν δανειστεί απευθείας σε δολάρια στις ΗΠΑ (Morningstar). Τα χρήματα κατευθύνονται σε κέντρα δεδομένων, τσιπ τεχνητής νοημοσύνης και ενεργειακές υποδομές, κυρίως επί αμερικανικού εδάφους (ΕΚΤ).

Ο ρυθμός επιταχύνεται. Σύμφωνα με την ΕΚΤ, το μερίδιο των hyperscalers στα λεγόμενα «reverse Yankee» ομόλογα, δηλαδή στα ομόλογα σε ευρώ που εκδίδουν εταιρείες με βάση το δολάριο, σχεδόν διπλασιάστηκε μεταξύ 2025 και 2026 (ΕΚΤ). Μόνο η Amazon άντλησε 14,5 δισ. ευρώ σε μία έκδοση ομολόγων τον Μάρτιο (Bloomberg). Ο συνολικός δανεισμός σε ευρώ από αμερικανικές μη χρηματοπιστωτικές επιχειρήσεις ξεπέρασε τα 60 δισ. ευρώ το 2026 (Reuters). Τα 60 δισ. ευρώ είναι η ετήσια ροή νέου δανεισμού· τα 40 δισ. ευρώ είναι το απόθεμα των ομολόγων που παραμένουν σε κυκλοφορία. Και τα δύο μεγέθη αυξάνονται.

Οι τρεις δρόμοι που μπορεί να ανεβάσουν το κόστος για τους Ευρωπαίους δανειολήπτες

Το blog της ΕΚΤ, που υπογράφουν οι Anne Duquerroy, Oana Furtuna, Imène Rahmouni-Rousseau και Lia Vaz Cruz, περιγράφει τρία κανάλια μετάδοσης (ΕΚΤ, Euractiv).

Πίεση από την προσφορά. Όταν περισσότερα ομόλογα διεκδικούν τα ίδια διαθέσιμα κεφάλαια, οι επενδυτές μπορούν να ζητήσουν υψηλότερη απόδοση. Οι υψηλότερες αποδόσεις, δηλαδή το επιτόκιο που πληρώνει ένα ομόλογο, για την Amazon ή την Alphabet τείνουν να συμπαρασύρουν και το κόστος για άλλους εκδότες με παρόμοια χαρακτηριστικά.

Μετατόπιση επενδυτικών κεφαλαίων. Τα συνταξιοδοτικά ταμεία και οι ασφαλιστικές εταιρείες αναζητούν ομόλογα μεγάλης διάρκειας και υψηλής πιστοληπτικής αξιολόγησης. Τα ομόλογα της Big Tech ταιριάζουν σε αυτό το προφίλ. Τον τελευταίο χρόνο, από την αύξηση των αγορών εταιρικών ομολόγων από επενδυτές της ευρωζώνης, πέντε hyperscalers απορρόφησαν το 15% (EUobserver). Κάθε ευρώ που κατευθύνεται σε ένα ομόλογο της Amazon δεν είναι διαθέσιμο για μια ευρωπαϊκή εταιρεία ή για έναν κρατικό εκδότη.

Αγορές επειδή το επιβάλλει ο δείκτης. Πολλά επενδυτικά κεφάλαια ακολουθούν παθητικά δείκτες ομολόγων, αγοράζοντας ό,τι περιλαμβάνει ο δείκτης. Όσο μεγαλώνει το βάρος της Big Tech σε αυτούς τους δείκτες, τόσο τα παθητικά κεφάλαια αγοράζουν μηχανικά περισσότερα τέτοια ομόλογα και λιγότερα άλλων εκδοτών. Οι hyperscalers αντιστοιχούν σήμερα περίπου στο 1,2% του ευρωπαϊκού δείκτη επενδυτικής βαθμίδας, δηλαδή των ομολόγων εταιρειών που θεωρούνται ασφαλείς δανειολήπτες. Στον αντίστοιχο αμερικανικό δείκτη, το ποσοστό τους πλησιάζει ήδη το 5% (Marketscreener). Αν η ευρωπαϊκή αγορά κινηθεί προς το αμερικανικό πρότυπο, η αυτόματη ανακατανομή κεφαλαίων θα ενισχυθεί.

Ποιοι κερδίζουν και ποιοι χάνουν

Οι πρώτοι κερδισμένοι είναι οι ίδιες οι τεχνολογικές εταιρείες, που εξασφαλίζουν φθηνή χρηματοδότηση, καθώς και οι τράπεζες που οργανώνουν τις εκδόσεις. Η Santander και η BBVA συμμετείχαν στην τοποθέτηση μεγάλης έκδοσης της Alphabet σε ευρώ (Cinco Días). Ωφελούνται επίσης τα ευρωπαϊκά συνταξιοδοτικά ταμεία, καθώς αποκτούν πρόσβαση σε μακροπρόθεσμα ομόλογα που αποδίδουν περισσότερο από τα κρατικά (EUobserver).

Οι πιθανότεροι πρώτοι χαμένοι είναι οι ευρωπαϊκές επιχειρήσεις με αντίστοιχη πιστοληπτική ποιότητα και παρόμοιες λήξεις ομολόγων, επειδή απευθύνονται στους ίδιους αγοραστές. Το κρατικό χρέος ανταγωνίζεται λιγότερο άμεσα, καθώς τα κρατικά ομόλογα έχουν διαφορετικό ρόλο στα χαρτοφυλάκια. Ωστόσο, η Γαλλία σχεδιάζει εκδόσεις 310 δισ. ευρώ σε μεσοπρόθεσμα και μακροπρόθεσμα ομόλογα το 2026 (Agence France Trésor), ενώ η Ευρωπαϊκή Επιτροπή έχει περίπου 660 δισ. ευρώ σε κοινό χρέος της ΕΕ σε κυκλοφορία (Ευρωπαϊκή Επιτροπή). Όλοι αυτοί οι εκδότες διεκδικούν χώρο στους ισολογισμούς των ίδιων μεγάλων θεσμικών επενδυτών. Αν τα ομόλογα της Big Tech πλησιάσουν το σχεδόν 5% που έχουν στους αμερικανικούς δείκτες, ο ανταγωνισμός για αυτούς τους ισολογισμούς θα γίνει στενότερος.

Ο κίνδυνος αρχίζει όταν αλλάζει η κλίμακα

Η ίδια η ΕΚΤ κρατά μετρημένη στάση: «Δεν υπάρχουν μέχρι στιγμής ενδείξεις τέτοιων δευτερογενών επιπτώσεων στην ευρωζώνη» (ΕΚΤ). Η Goldman Sachs προβλέπει ότι οι παγκόσμιες επενδύσεις στην τεχνητή νοημοσύνη θα αυξηθούν από 0,9% του παγκόσμιου ΑΕΠ το 2026 σε 1,4% το 2028 (Goldman Sachs). Αν ακόμη και ένα μέρος αυτής της αύξησης χρηματοδοτηθεί μέσω ομολόγων σε ευρώ, το σημερινό διαχειρίσιμο μερίδιο του 1% στους δείκτες θα μεγαλώσει.

Το ερώτημα που θέτει η ΕΚΤ αφορά τα ευρωπαϊκά συνταξιοδοτικά ταμεία, τις εποπτικές αρχές και τα υπουργεία Οικονομικών: πόσο μεγάλο μέρος της αμερικανικής επένδυσης στην τεχνητή νοημοσύνη πρέπει να χρηματοδοτήσουν οι αποταμιεύσεις των Ευρωπαίων, πριν οι ευρωπαϊκές επιχειρήσεις εξασφαλίσουν ουσιαστικό μερίδιο από τα έσοδα του cloud, τα τσιπ και την τιμολογιακή ισχύ που δημιουργεί η νέα τεχνολογία;