Οι μειώσεις της ΕΚΤ στερεύουν το ρωσικό υπερκέρδος

Ο επίτροπος Οικονομίας της ΕΕ Βάλντις Ντομπρόβσκις είπε στους υπουργούς Οικονομικών στις 5 Ιουνίου, στη Ρίγα, ότι η Ευρώπη πρέπει να περάσει «πέρα από τα έκτακτα κέρδη» των παγωμένων ρωσικών περιουσιακών στοιχείων για να συνεχίσει τη χρηματοδότηση της Ουκρανίας (Kyiv Independent). Ήταν η πιο καθαρή παραδοχή έως τώρα ότι το ευρωπαϊκό μοντέλο στήριξης του Κιέβου έχει ημερομηνία λήξης: όσο η ΕΚΤ μειώνει τα επιτόκια της ευρωζώνης, τόσο μειώνεται και η απόδοση των ρωσικών κεφαλαίων που έχουν δεσμευθεί.

Πώς λειτουργεί το χρήμα και γιατί λιγοστεύει

Περίπου 200 δισ. ευρώ από τα συναλλαγματικά διαθέσιμα της ρωσικής κεντρικής τράπεζας παραμένουν παγωμένα στην Euroclear, τον βελγικό οργανισμό εκκαθάρισης που διακανονίζει διασυνοριακές συναλλαγές σε τίτλους (Euroclear, Belga News Agency). Τα χρήματα εξακολουθούν νομικά να ανήκουν στη Ρωσία. Η ΕΕ δεν αγγίζει το κεφάλαιο· εισπράττει μόνο τους τόκους που παράγουν αυτά τα στοιχεία, τα λεγόμενα «έκτακτα κέρδη», και κατευθύνει περίπου το 90% στην Ουκρανία (European Parliament).

Η αδυναμία του σχήματος είναι αριθμητική. Η Euroclear επανεπενδύει τα παγωμένα μετρητά σε βραχυπρόθεσμα μέσα, των οποίων η απόδοση ακολουθεί στενά το επιτόκιο καταθέσεων της ΕΚΤ. Κάθε μείωση κατά 25 μονάδες βάσης, δηλαδή κατά ένα τέταρτο της ποσοστιαίας μονάδας, κόβει περίπου 485 εκατ. ευρώ τον χρόνο από τα έκτακτα έσοδα. Όσο τα επιτόκια ήταν υψηλά, οι αποδόσεις επαρκούσαν. Όσο πέφτουν, ο αγωγός χρηματοδότησης στενεύει μηχανικά, ανεξάρτητα από την πολιτική βούληση.

Ο δομικός πληθωρισμός στην ευρωζώνη υποχωρεί προς το 2,2%, αυξάνοντας την πίεση προς την ΕΚΤ να συνεχίσει τη χαλάρωση. Ολόκληρο το μοντέλο είχε στηριχθεί στην υπόθεση ότι τα επιτόκια θα έμεναν υψηλά για αρκετό καιρό. Η υπόθεση αυτή δείχνει όλο και πιο εύθραυστη.

Δύο δάνεια, δύο διαφορετικές εγγυήσεις

Το 2024, η Ομάδα των Επτά συμφώνησε σε δάνειο 50 δισ. δολαρίων προς την Ουκρανία, σχεδιασμένο ώστε να αποπληρωθεί από μελλοντικά έκτακτα κέρδη των παγωμένων ρωσικών περιουσιακών στοιχείων (G7 Leaders Statement). Αν αυτά τα έσοδα συνεχίσουν να μειώνονται, η εξίσωση αποπληρωμής δυσκολεύει με κάθε νέα μείωση επιτοκίων.

Η μεγαλύτερη έκθεση βρίσκεται αλλού. Ξεχωριστό δάνειο της ΕΕ, ύψους 90 δισ. ευρώ, που οριστικοποιήθηκε τον Απρίλιο του 2026, καλύπτει αμυντική και μακροχρηματοδοτική στήριξη προς την Ουκρανία (Council of the EU). Αυτό δεν στηρίζεται στα έκτακτα κέρδη, αλλά στον ίδιο τον προϋπολογισμό της ΕΕ. Αν η Ρωσία δεν πληρώσει ποτέ επανορθώσεις και το παγωμένο κεφάλαιο παραμείνει άθικτο, τον λογαριασμό τον αναλαμβάνουν οι Ευρωπαίοι φορολογούμενοι. Αυτό ακριβώς το άνοιγμα επιχειρεί να διευρύνει ο Ντομπρόβσκις.

Η βελγική σύγκρουση συμφερόντων των 1,7 δισ. ευρώ

Το Βέλγιο επιβάλλει εταιρικό φόρο 30% στα έκτακτα έσοδα της Euroclear, εισπράττοντας περίπου 1,7 δισ. ευρώ τον χρόνο για το δικό του ταμείο. Έτσι, βρίσκεται ταυτόχρονα στη θέση του θεματοφύλακα των παγωμένων ρωσικών διαθεσίμων και ενός από τους μεγαλύτερους οικονομικούς ωφελημένους τους.

Ο Βέλγος πρωθυπουργός Μπαρτ Ντε Βέβερ έχει αρνηθεί επανειλημμένα να συζητήσει την κατάσχεση του κεφαλαίου, υποστηρίζοντας ότι «η Ευρώπη δεν βρίσκεται σε πόλεμο με τη Ρωσία» και ότι μια τέτοια κίνηση θα ισοδυναμούσε με πράξη πολέμου. Ο Γερμανός καγκελάριος Φρίντριχ Μερτς ακύρωσε την περασμένη εβδομάδα ταξίδι στη Νορβηγία για να δειπνήσει κατ’ ιδίαν με τον Ντε Βέβερ και την πρόεδρο της Κομισιόν Ούρσουλα φον ντερ Λάιεν, σε μια προσπάθεια να σπάσει το αδιέξοδο. Έφυγε χωρίς συμφωνία. Η απόφαση μετατέθηκε για τις 18 Δεκεμβρίου.

Στην αντίθετη πλευρά βρίσκεται η Ολλανδία. Ο υπουργός Οικονομικών Έλκο Χάινεν πρότεινε τον Μάιο να αξιοποιηθούν έως 210 δισ. ευρώ παγωμένων περιουσιακών στοιχείων για την Ουκρανία, παρουσιάζοντας τη λύση αυτή ως προτιμότερη από νέο κοινό ευρωπαϊκό χρέος (UNN). Το ολλανδικό επιχείρημα είναι ευθύ: να πληρώσει η Ρωσία, όχι οι Ευρωπαίοι φορολογούμενοι.

Αυτό που δεν έχει κάνει ποτέ καμία χώρα

Καμία δυτική χώρα δεν έχει κατασχέσει κρατικά συναλλαγματικά διαθέσιμα κεντρικής τράπεζας χωρίς έγκριση του Συμβουλίου Ασφαλείας του ΟΗΕ, όπου η Ρωσία θα ασκούσε βέτο (EPRS). Το σημερινό πάγωμα μπορεί να υπερασπιστεί νομικά ως προσωρινό και αναστρέψιμο μέτρο. Η κατάσχεση του κεφαλαίου θα ήταν μόνιμη και χωρίς προηγούμενο.

Η Ρωσία έχει ήδη περάσει στην αντεπίθεση στα δικαστήρια. Η κεντρική της τράπεζα κατέθεσε προσφυγή τον Φεβρουάριο του 2026 στο Γενικό Δικαστήριο της ΕΕ, στο Λουξεμβούργο, αμφισβητώντας την επ’ αόριστον δέσμευση των κεφαλαίων (Courthouse News). Παράλληλα, εννέα Ρώσοι επενδυτές έχουν στείλει ειδοποιήσεις διαιτησίας κατά του Βελγίου, επικαλούμενοι επενδυτική συνθήκη του 1989 μεταξύ της ΕΣΣΔ και του Βελγίου, η οποία δεν έχει τερματιστεί (Le Monde).

Ο συστημικός φόβος υπερβαίνει τη συγκεκριμένη διαφορά. Αν η Ευρώπη κατασχέσει τα ρωσικά διαθέσιμα, κεντρικές τράπεζες στην Κίνα, στα κράτη του Κόλπου και αλλού μπορεί να αρχίσουν να αμφισβητούν αν τα περιουσιακά τους στοιχεία σε ευρώ είναι πράγματι ασφαλή. Οι ηγέτες της ΕΕ θα συνεδριάσουν ξανά στις 18 Δεκεμβρίου. Μέχρι τότε, κάθε μήνας χαμηλότερων επιτοκίων θα κάνει τη διατήρηση του σημερινού καθεστώτος λίγο ακριβότερη.