Η UniCredit φτάνει στο 50% της Commerzbank

Ο διευθύνων σύμβουλος της UniCredit, Αντρέα Ορτσέλ, έχει χτίσει οικονομική έκθεση στο 50,76% της δεύτερης μεγαλύτερης ιδιωτικής τράπεζας της Γερμανίας, αξιοποιώντας πολυεπίπεδη δομή παραγώγων (ad-hoc-news.de). Με βάση όμως τον γερμανικό νόμο για τις δημόσιες προτάσεις εξαγοράς, στο όριο ελέγχου του 30% προσμετρώνται μόνο θέσεις που φέρουν πραγματικά δικαιώματα ψήφου. Τα παράγωγα με χρηματικό διακανονισμό, δηλαδή συμβάσεις που αποδίδουν τη διαφορά τιμής σε μετρητά αντί να παραδίδουν μετοχές, δεν μετρούν (γερμανική εποπτική αρχή). Το νόμιμο ποσοστό ψήφων της UniCredit βρίσκεται στο 34,4%. Η απόσταση ανάμεσα στους δύο αριθμούς άνοιξε μια ρυθμιστική σύγκρουση για το αν η ευρωπαϊκή τραπεζική αγορά μπορεί πράγματι να ενοποιηθεί διασυνοριακά ή αν παραμένει εγκλωβισμένη στα εθνικά πολιτικά όρια.

Το hedge που ψηφίζει

Στις 2 Ιουνίου, η UniCredit ανακοίνωσε ότι μέτοχοι που αντιστοιχούν στο 7,58% της Commerzbank είχαν αποδεχθεί την πρότασή της. Η ανάλυση της ίδιας της Commerzbank έδειχνε διαφορετική εικόνα.

Οι ανεξάρτητοι ιδιώτες επενδυτές αντιστοιχούσαν μόλις στο 0,05% των μετοχών που προσφέρθηκαν. Κανένας θεσμικός επενδυτής δεν συμμετείχε. Το μεγαλύτερο μέρος προήλθε από τράπεζες που κατέχουν μετοχές της Commerzbank στο πλαίσιο συμβάσεων swap με την UniCredit: τη Nomura (2,06%), τη Citigroup και την BNP Paribas (Deutsche Börse, Manager Magazin). Ο μηχανισμός είναι απλός: όταν η UniCredit αγοράζει ένα total return swap, παράγωγο που της δίνει το κέρδος ή τη ζημία μιας μετοχής χωρίς να την κάνει τυπικά ιδιοκτήτη, ο αντισυμβαλλόμενος, για παράδειγμα η Nomura, συνήθως αγοράζει τις πραγματικές μετοχές για να καλύψει τον δικό του κίνδυνο. Οι μετοχές μένουν στα βιβλία της Nomura, αλλά η Nomura έχει ισχυρό οικονομικό κίνητρο να τις προσφέρει, επειδή η UniCredit μπορεί να τις απορροφήσει όταν λήξει ή διακανονιστεί το παράγωγο. Η πραγματικά ανεξάρτητη στήριξη, σύμφωνα με την Commerzbank, βρίσκεται πιο κοντά στο 1,1% (Commerzbank).

Η Commerzbank υπέβαλε στις 3 Ιουνίου επίσημη καταγγελία στη γερμανική χρηματοπιστωτική εποπτική αρχή, υποστηρίζοντας ότι οι ανακοινώσεις της UniCredit ήταν «δυνητικά παραπλανητικές» (goldesel.de). Η ίδια αρχή είχε ήδη απαγορεύσει τον Απρίλιο τις «εμπρηστικές» διαφημίσεις της UniCredit στα κοινωνικά δίκτυα (PWC Legal). Η απάντηση της UniCredit ήταν σύντομη: «Δεν σχολιάζουμε υπαινιγμούς που στερούνται πραγματικής βάσης».

Γιατί η γερμανική εποπτεία δεν μπορεί να σταματήσει τη συμφωνία

Η γερμανική εποπτική αρχή μπορεί να ελέγξει τους κανόνες δημοσιοποίησης. Δεν μπορεί όμως να μπλοκάρει την εξαγορά. Με βάση το ευρωπαϊκό τραπεζικό δίκαιο, η αποφασιστική προληπτική εποπτεία ανήκει στην ΕΚΤ, η οποία εποπτεύει απευθείας τις μεγάλες τράπεζες της ευρωζώνης. Η ΕΚΤ έχει ήδη επιτρέψει στην UniCredit να υπερβεί το 29,9% της Commerzbank (Commerzbank FAQ).

Ο αντιπρόεδρος της ΕΚΤ, Λουίς ντε Γκίντος, έθεσε τον Μάιο το πολιτικό διακύβευμα χωρίς περιστροφές: «Είναι πολύ δύσκολο για τις κυβερνήσεις να υποστηρίζουν ότι τάσσονται υπέρ της ένωσης αποταμιεύσεων και επενδύσεων και μετά να λένε: “Λοιπόν, όχι, είμαστε αντίθετοι στη συγκεκριμένη συναλλαγή”» (ΕΚΤ, Il Sole 24 Ore). Το δίκαιο της ΕΕ προβλέπει πέντε κριτήρια για να απορριφθεί η απόκτηση συμμετοχής σε τράπεζα: τη φήμη του αγοραστή, τη χρηματοοικονομική του ευρωστία, την ποιότητα της διοίκησης, την επίπτωση στην εποπτεία και τον κίνδυνο νομιμοποίησης εσόδων από παράνομες δραστηριότητες. Το «εθνικό οικονομικό συμφέρον» δεν περιλαμβάνεται σε αυτά (Ευρωπαϊκή Αρχή Τραπεζών).

Η αντίσταση του Βερολίνου πατά σε έναν συγκεκριμένο φόβο. Η Commerzbank εκτιμά ότι υπό τον έλεγχο της UniCredit θα χαθούν 10.000–11.000 θέσεις εργασίας, ενώ εκπρόσωποι των εργαζομένων φοβούνται απώλειες έως 23.000 θέσεων (Tagesschau, Onvista). Η διευθύνουσα σύμβουλος Μπετίνα Ορλοπ έχει δεσμευθεί ότι η τράπεζα θα σχεδόν διπλασιάσει τα καθαρά κέρδη της στα 5,9 δισ. ευρώ έως το 2030 και θα μειώσει ανεξάρτητα το προσωπικό κατά 3.000 θέσεις, ώστε να αποδείξει ότι αξίζει περισσότερο μόνη της (Tagesschau). Για τη γερμανική κυβέρνηση, οι θέσεις εργασίας είναι το βασικό επιχείρημα. Για την ΕΚΤ, είναι ακριβώς το είδος εθνικής ανησυχίας που το ευρωπαϊκό δίκαιο δεν επιτρέπει να υπερισχύσει της προληπτικής αξιολόγησης.

Τι κρίνεται στις 3 Ιουλίου

Η προθεσμία αποδοχής της πρότασης λήγει στις 3 Ιουλίου. Η UniCredit δεν χρειάζεται το 50% για να αλλάξει τους όρους του παιχνιδιού. Με 34,4%, διαθέτει ήδη μειοψηφία αρνησικυρίας, αρκετή για να μπλοκάρει μεγάλες εταιρικές αλλαγές, και μπορεί να συνεχίσει να αγοράζει μετοχές από την αγορά.

Η Γαλλία, η Ιταλία και η Ισπανία υπέβαλαν στις 3 Ιουνίου κοινή πρόταση στην Ευρωπαϊκή Επιτροπή για ένα νέο καθεστώς που θα μειώνει τα εμπόδια στις διασυνοριακές τραπεζικές συναλλαγές (Euronews). Η τραπεζική ένωση της Ευρώπης εξακολουθεί να μην έχει τον τρίτο πυλώνα της: ένα κοινό σύστημα εγγύησης καταθέσεων, το οποίο έχει παγώσει από το 2015 (Bruegel). Χωρίς αυτό, οι εθνικές κυβερνήσεις μπορούν πάντα να υποστηρίζουν ότι προστατεύουν τους καταθέτες τους από ξένο κίνδυνο. Η απόφαση της γερμανικής εποπτείας για την καταγγελία περί δημοσιοποίησης, καθώς και το πόσοι πραγματικά ανεξάρτητοι μέτοχοι θα αποδεχθούν την πρόταση έως τις 3 Ιουλίου, θα δείξουν αν η αρχιτεκτονική παραγώγων του Ορτσέλ θα γίνει υπόδειγμα για διασυνοριακές τραπεζικές συμφωνίες ή προειδοποίηση για το τι συμβαίνει όταν η χρηματοοικονομική μηχανική κινείται ταχύτερα από τους κανόνες που υποτίθεται ότι την περιορίζουν.