EU riskiert €90 billion Kredit

Die erste Tranche des Ukraine-Kredits ist kein Zugriff auf russisches Staatsvermögen, sondern gemeinsame europäische Verschuldung. Am 25. Juni zahlte die Europäische Kommission 3,2 Mrd. EUR als Auftakt eines 90 Mrd. EUR schweren Kredits an die Ukraine aus (Europäische Kommission/EAD). Das Geld stammt aus Anleihen, die die EU am Kapitalmarkt aufnimmt. Die eingefrorenen russischen Reserven stützen die Konstruktion, doch das eigentliche Finanzrisiko wandert zu den Mitgliedstaaten. Offen ist vor allem, wer den Verlust trägt, falls Russland der Ukraine nie Reparationen zahlt.

Wie der Kredit tatsächlich funktioniert

Die EU verkauft Anleihen an Investoren und reicht den Erlös als Kredit an die Ukraine weiter. Die Bedingungen sind ungewöhnlich: Kiew muss den Nennbetrag nur dann zurückzahlen, wenn Russland irgendwann Kriegsreparationen oder andere Entschädigungen leistet. Juristen sprechen von „limited recourse“, also begrenztem Rückgriff. Praktisch heißt das: Bleibt die russische Zahlung aus, trägt der Kreditgeber den Ausfall (White & Case).

Ein direkter Zugriff auf russische Reserven war zuvor an rechtlichen Bedenken und politischem Widerstand in der EU gescheitert (Euronews). Der Kompromiss besteht nun aus drei Schritten. Erstens bleiben rund 210 Mrd. EUR an Reserven der russischen Zentralbank eingefroren, überwiegend als Bargeld und Wertpapiere bei europäischen Finanzinstituten. Russland kann darüber nicht verfügen, bleibt aber rechtlicher Eigentümer.

Zweitens werden Zinsen und Anlageerträge abgeschöpft, die auf diese blockierten Vermögenswerte anfallen. EU-Regeln schreiben vor, dass diese Erträge getrennt erfasst und für die Unterstützung der Ukraine genutzt werden (Europäische Kommission/EAD, Ashurst). Drittens sollen diese Einnahmen helfen, die Zinsen zu bedienen, die die EU selbst auf ihre Anleihen zahlt. Nach Angaben der Kommission sind der Ukraine aus solchen Erträgen bereits 3,8 Mrd. EUR zugeflossen (Europäische Kommission/EAD).

Diese Einnahmen decken den Mechanismus aber nicht vollständig ab. Die Mitgliedstaaten tragen nach Schätzungen rund 3 Mrd. EUR jährlich an Finanzierungskosten für die gemeinsame Verschuldung (Euronews). Hinzu kommt ein eingebautes Zinsrisiko: Wenn die Leitzinsen sinken, werfen die eingefrorenen Reserven wohl weniger Ertrag ab. Die EZB, die die Geldpolitik im Euroraum steuert, hat bereits Zinssenkungen begonnen. Wie schnell sich das auf die Erträge der blockierten Vermögen auswirkt, ist allerdings nicht genau beziffert.

Belgien sitzt auf der Bruchlinie

Der größte Teil der eingefrorenen russischen Reserven liegt bei Euroclear, einem in Belgien ansässigen Zentralverwahrer. Euroclear wickelt grenzüberschreitende Wertpapiergeschäfte ab; wenn Anleihen oder Aktien international den Besitzer wechseln, läuft die Abwicklung häufig über diese Infrastruktur. Für Belgien entsteht dadurch ein Sonderrisiko, das andere Mitgliedstaaten so nicht tragen.

Der belgische Ministerpräsident Bart De Wever hat vor einer vollständigen Beschlagnahmung der Reserven gewarnt, also vor einem Zugriff auf den Kapitalstock und nicht nur auf dessen Erträge. Das käme aus seiner Sicht einer Enteignung ohne modernes Vorbild gleich und könnte das Vertrauen in Euroclear sowie in die internationale Rolle des Euro beschädigen (Ground News). Belgien verlangt deshalb, dass alle Mitgliedstaaten die rechtlichen Risiken gemeinsam tragen, bevor weitere Schritte erfolgen.

Dieses Risiko ist längst nicht theoretisch. Die russische Zentralbank hat die unbefristete Einfrierung vor dem Gericht der Europäischen Union in Luxemburg angefochten. Sie macht geltend, die Maßnahme verletze Eigentumsrechte und staatliche Immunität (Ashurst). Sollte das Gericht die Rechtsgrundlage der EU einengen, könnte die bisherige Trennung zwischen Ertragsnutzung und Zugriff auf den Kapitalstock ins Wanken geraten. Die ersten Folgen träfen dann wohl Belgien.

Wer profitiert, wer zahlt

Der unmittelbare Gewinner ist die Ukraine. Ministerpräsidentin Swyrydenko bestätigte, die 3,2 Mrd. EUR seien bereits im Staatshaushalt angekommen und finanzierten Gehälter im öffentlichen Dienst sowie Renten (Ukrainska Pravda). Zwei weitere Tranchen sind für dieses Jahr vorgesehen: 3,7 Mrd. EUR im September und 1,45 Mrd. EUR vor Dezember (PubAffairs).

Die Rechnung landet bei den europäischen Steuerzahlern, wenn die Konstruktion nicht aufgeht. Die Rückzahlung hängt von russischen Reparationen ab, die ausbleiben könnten. Die laufenden Erträge aus den eingefrorenen Vermögen hängen an einem Zinsniveau, das bereits fällt. Und die rechtliche Grundlage steht unter gerichtlicher Prüfung. Europa hat damit entweder eine Brücke zu künftigen russischen Entschädigungen gebaut oder einen Kredit geschaffen, der am Ende still in den nationalen Haushalten hängen bleibt.