Big Tech raccoglie €40 billion in Europa

Circa 40 miliardi di euro di obbligazioni emesse dai maggiori gruppi tecnologici americani sono oggi nei portafogli degli investitori europei. È una quota pari a circa l'1% dei principali panieri di bond corporate in euro seguiti dal mercato, e a circa il 10% di tutte le nuove obbligazioni societarie in euro collocate quest'anno (ECB). Domenica quattro analisti della BCE hanno avvertito che, se questa quota continuasse a crescere, potrebbe alzare il costo del credito per le imprese europee che competono per lo stesso risparmio. Per ora non si è rotto nulla. Il meccanismo, però, merita attenzione.

Perché indebitarsi in euro per spendere in dollari?

Alphabet, Amazon, Meta, Microsoft e Oracle incassano quasi tutti i ricavi in dollari, ma emettono sempre più debito in euro. La ragione è aritmetica: i tassi della BCE restano sotto quelli della Federal Reserve. Queste società si finanziano in euro e poi, attraverso un contratto finanziario chiamato currency swap, trasformano quegli euro in dollari, ottenendo un costo finale inferiore a quello che avrebbero sostenuto indebitandosi direttamente negli Stati Uniti (Morningstar). Il denaro finisce in data center, chip per l'intelligenza artificiale e infrastrutture energetiche, in larghissima parte sul territorio americano (ECB).

Il ritmo sta accelerando. Secondo la BCE, la quota degli hyperscaler nei cosiddetti bond "reverse Yankee", cioè debito in euro emesso da società in dollari, è quasi raddoppiata tra il 2025 e il 2026 (ECB). Amazon da sola ha collocato 14,5 miliardi di euro di obbligazioni in euro in un'unica operazione a marzo (Bloomberg). Il totale del nuovo debito in euro delle società non finanziarie statunitensi ha superato i 60 miliardi di euro nel 2026 (Reuters). Quei 60 miliardi misurano il flusso annuo delle nuove emissioni; i 40 miliardi indicano lo stock di bond ancora in circolazione. Entrambe le cifre stanno salendo.

Tre canali attraverso cui i costi europei possono salire

Il post della BCE, firmato da Anne Duquerroy, Oana Furtuna, Imène Rahmouni-Rousseau e Lia Vaz Cruz, individua tre canali (ECB, Euractiv).

Pressione sull'offerta. Quando più obbligazioni cercano lo stesso bacino di compratori, gli investitori possono pretendere rendimenti migliori. Rendimenti più alti, cioè interessi più elevati pagati dal bond, su Amazon o Alphabet tendono a trascinare verso l'alto anche i tassi richiesti ad altri emittenti con strumenti simili.

Spostamento dei portafogli. Fondi pensione e assicurazioni cercano obbligazioni a lunga scadenza e con rating elevato. Il debito della Big Tech corrisponde bene a questo profilo. Nell'ultimo anno, mentre gli investitori dell'area euro aumentavano gli acquisti di obbligazioni societarie, cinque hyperscaler hanno assorbito il 15% di quell'incremento (EUobserver). Ogni euro indirizzato verso un bond Amazon è un euro che non va a un emittente corporate europeo o a un debitore sovrano.

Fondi che comprano perché lo dice l'indice. Molti fondi replicano passivamente gli indici obbligazionari, acquistando ciò che l'indice contiene. Man mano che il peso della Big Tech aumenta, questi fondi ne comprano meccanicamente di più e riducono lo spazio per altri debitori. Gli hyperscaler valgono oggi circa l'1,2% dell'indice europeo investment grade, cioè dei bond emessi da società considerate affidabili. Nell'indice statunitense equivalente sono già vicini al 5% (Marketscreener). Se la quota europea si avvicinasse al modello americano, il ribilanciamento automatico diventerebbe più pesante.

Chi guadagna e chi perde

A guadagnarci sono anzitutto le società tecnologiche, che ottengono finanziamenti a basso costo, e le banche che organizzano le emissioni. Santander e BBVA hanno contribuito a collocare la grande tranche in euro di Alphabet (Cinco Días). Anche i fondi pensione europei ne traggono beneficio, perché accedono a carta a lunga scadenza che rende più dei titoli di Stato (EUobserver).

I primi a pagare il prezzo sarebbero probabilmente le imprese europee con qualità creditizia e scadenze comparabili, perché pescano nello stesso bacino di investitori. Il debito pubblico è un concorrente meno diretto, dato che i titoli sovrani svolgono funzioni diverse nei portafogli, ma la Francia prevede 310 miliardi di euro di emissioni a medio e lungo termine nel 2026 (Agence France Trésor), mentre la Commissione europea ha circa 660 miliardi di euro di debito comune dell'UE in circolazione (European Commission). Tutti questi emittenti si appoggiano agli stessi bilanci dei grandi investitori istituzionali. Se i bond della Big Tech si avvicinassero al peso di quasi il 5% già visto negli Stati Uniti, la competizione per quei bilanci diventerebbe più serrata.

Il rischio nasce quando cambia la scala

Il giudizio della BCE resta prudente: "No such spillovers are evident in the euro area so far" (ECB). Goldman Sachs prevede che gli investimenti globali nell'intelligenza artificiale salgano dallo 0,9% del PIL mondiale nel 2026 all'1,4% nel 2028 (Goldman Sachs). Se anche solo una parte di quell'aumento venisse finanziata con bond in euro, l'attuale quota dell'1% negli indici, oggi gestibile, crescerebbe.

La BCE pone una domanda che fondi pensione, regolatori e ministeri delle Finanze europei dovranno affrontare: quanta parte della costruzione dell'America dell'AI deve finanziare il risparmio europeo prima che le imprese europee conquistino una quota significativa dei ricavi cloud, dei chip e del potere di prezzo generati dall'intelligenza artificiale?