UniCredit supera il 30% in Commerzbank

Andrea Orcel ha impiegato 18 mesi per costruire la posizione. Il 2 giugno UniCredit ha superato il punto di non ritorno: la quota in Commerzbank è salita oltre il 30%, soglia che, secondo la normativa tedesca sulle acquisizioni, obbliga a presentare un'offerta a tutti gli altri azionisti (Bloomberg). Se si includono i derivati regolati per cassa, cioè contratti che replicano l'andamento del titolo Commerzbank senza trasferire diritti di voto, l'esposizione economica complessiva di UniCredit supera il 50% (MarketScreener). È il più grande tentativo ostile di acquisizione bancaria transfrontaliera nella storia dell'UE.

Come è stata costruita la posizione

L'operazione è stata architettata su tre livelli, ciascuno pensato per restare il più a lungo possibile sotto le soglie di allarme regolamentare. Il primo: 26,77% in azioni ordinarie. Il secondo: 3,22% in total return swap detenuti tramite Nomura, Citibank e BNP Paribas, derivati che consentono di ricevere azioni effettive su richiesta. Sommando questi due livelli si supera la soglia del 30%. Il terzo, pari al 13,19% in derivati regolati per cassa, non trasferisce mai diritti di voto e rimane fuori dal perimetro tedesco sul controllo azionario (MarketScreener).

Il concambio proposto da UniCredit, 0,485 azioni, valuta ogni titolo Commerzbank circa 34,56 euro. In Borsa, però, Commerzbank tratta a 37,90 euro (Ad-hoc-News). Dopo un mese, appena l'1,1% delle azioni è stato portato in adesione: il mercato scommette che Orcel debba alzare il prezzo.

Tre governi si muovono, nessuno può bloccare

Il cancelliere Friedrich Merz ha definito l'approccio "hostile and aggressive". Il portavoce del governo lo ha bollato come "wholly inappropriate and unfair". Ma la legge tedesca sul controllo degli investimenti esteri never been used against a bank. L'autorità antitrust non può fermare l'operazione. BaFin, il regolatore finanziario tedesco, può limitare le comunicazioni di Orcel agli azionisti, non bloccare la transazione.

L'affanno non riguarda solo Berlino. In aprile la Francia ha approvato l'Ordonnance 2026-255, che attribuisce al regolatore bancario un potere di autorizzazione preventiva sulle acquisizioni superiori al 15% delle riserve di capitale primario di una banca (A&O Shearman). Parigi ha motivo di preoccuparsi: un'incursione ostile riuscita su una banca dell'eurozona creerebbe un precedente che, prima o poi, potrebbe riguardare anche istituti francesi. La Polonia ha adottato una normativa parallela il 26 maggio, ampliando i poteri del regolatore sui cambiamenti negli assetti proprietari bancari (Polish Government). Entrambi i governi richiamano come base giuridica la CRD VI, la direttiva UE che armonizza le regole di vigilanza bancaria. Tre Paesi, tre leggi, una coincidenza temporale fin troppo perfetta.

Chi paga, in ogni caso

L'amministratrice delegata di Commerzbank, Bettina Orlopp, ha lanciato "Momentum 2030", un piano che punta a 16,8 miliardi di euro di ricavi e al raddoppio del rendimento del capitale proprio, cioè dell'utile generato con i soldi degli azionisti, entro la fine del decennio (Manager Magazin). Il piano prevede 3.000 tagli di posti di lavoro, con un costo di 450 milioni di euro. La logica è paradossale solo in apparenza: comprimere i costi per far salire il titolo e rendere più cara l'acquisizione.

Con una fusione, il conto sarebbe più pesante. I rappresentanti dei lavoratori stimano tra 7.000 e 15.000 posti a rischio tra Commerzbank e le controllate (n-tv). Il sindacato Verdi sostiene l'indipendenza perché l'alternativa appare peggiore.

C'è poi un premio meno visibile. Commerzbank possiede il 69% di mBank, la quinta banca polacca (Bankier.pl). Acquisire Commerzbank significa portare mBank sotto proprietà italiana dalla porta laterale. Orcel ha publicly called UniCredit's 2017 sale of Poland's Bank Pekao a "strategic mistake". Questa operazione correggerebbe quell'errore.

La BCE, la Banca centrale europea che vigila sugli istituti dell'eurozona, è l'unica grande istituzione che sostiene apertamente l'acquisizione. Il vicepresidente Luis de Guindos ha detto che l'opposizione tedesca "undermines the single market". La presidente Christine Lagarde ha difeso le fusioni transfrontaliere come necessarie perché le banche europee possano compete globally. Ma la BCE vigila sulle banche; non comanda i governi.

La finestra di adesione si chiude il 3 luglio. Il via libera regolamentare completo non è atteso prima di mid-2027. Ciò che accadrà nel frattempo dirà se l'Unione bancaria europea sia davvero un'istituzione funzionante o piuttosto un insieme di regole che ogni governo mette da parte quando la posta diventa abbastanza alta.