Nižší sazby ECB krátí peníze pro Kyiv

Evropský komisař pro hospodářství Valdis Dombrovskis řekl 5. června ministrům financí v Rize, že Evropa se při financování Ukrajiny musí posunout „za mimořádné výnosy“ ze zmrazených ruských aktiv (Kyiv Independent). Je to zatím nejpřímější přiznání, že současný finanční model podpory Kyjeva má omezenou životnost: jak Evropská centrální banka, která určuje sazby v eurozóně, snižuje úroky, ve stejném rytmu klesá i výnos ze zmrazených ruských peněz.

Jak peníze fungují a proč jich ubývá

V belgickém depozitáři Euroclear, který vypořádává přeshraniční obchody s cennými papíry, leží zhruba 200 mld. EUR zmrazených rezerv ruské centrální banky (Euroclear, Belga News Agency). Peníze právně dál patří Rusku. EU nesahá na jistinu, ale odebírá úroky, které tato aktiva vytvářejí, tedy takzvané mimořádné výnosy, a zhruba 90 % posílá Ukrajině (European Parliament).

Slabina je čistě matematická. Euroclear zmrazenou hotovost znovu investuje do krátkodobých nástrojů, jejichž výnos se těsně pohybuje podle depozitní sazby ECB. Při každém snížení sazeb o 25 bazických bodů, tedy o čtvrt procentního bodu, klesne roční mimořádný výnos přibližně o 485 mil. EUR. Dokud byly sazby vysoké, výnosy byly štědré. S jejich poklesem se potrubí financování zužuje mechanicky, bez ohledu na politickou vůli.

Jádrová inflace v eurozóně klesá k 2,2 %, což zvyšuje tlak na ECB, aby v uvolňování měnové politiky pokračovala. Celý model přitom stál na předpokladu, že sazby zůstanou zvýšené delší dobu. Ten předpoklad je čím dál křehčí.

Dvě půjčky, dvě velmi odlišná krytí

V roce 2024 se státy G7 dohodly na 50miliardové dolarové půjčce ERA pro Ukrajinu, tedy mechanismu Extraordinary Revenue Acceleration, který má být splácen z budoucích mimořádných výnosů (G7 Leaders Statement). Pokud se tyto výnosy budou dál zmenšovat, bude splácení s každým dalším snížením sazeb obtížnější.

Větší riziko leží jinde. Samostatná půjčka EU ve výši 90 mld. EUR, dokončená v dubnu 2026, má krýt obrannou a makrofinanční podporu Ukrajiny (Council of the EU). Tato půjčka už nestojí na mimořádných výnosech, ale na samotném rozpočtu EU. Pokud Rusko nikdy nezaplatí reparace a zmrazená jistina zůstane nedotčená, účet ponesou daňoví poplatníci v členských státech. Právě tyto dveře se Dombrovskis snaží pootevřít.

Belgický střet zájmů za 1,7 mld. EUR

Belgie zdaňuje mimořádné výnosy Euroclearu 30% korporátní daní a do vlastního rozpočtu tak získává zhruba 1,7 mld. EUR ročně. Z Belgie to dělá zároveň správce zmrazených ruských rezerv a jednoho z jejich největších finančních příjemců.

Belgický premiér Bart De Wever opakovaně odmítl debatovat o zabavení jistiny. Tvrdí, že „Evropa není ve válce s Ruskem“ a že konfiskace by se rovnala válečnému aktu. Německý kancléř Friedrich Merz minulý týden zrušil cestu do Norska kvůli soukromé večeři s De Weverem a předsedkyní Komise Ursulou von der Leyenovou, která měla patovou situaci prolomit. Dohodu si z ní neodnesl. Rozhodnutí se posunulo na 18. prosince.

Na opačné straně stojí Nizozemsko. Ministr financí Eelco Heinen v květnu navrhl použít až 210 mld. EUR zmrazených aktiv na podporu Ukrajiny a představil to jako lepší možnost než nový společný dluh EU (UNN). Nizozemský argument je přímočarý: platit má Rusko, ne evropští daňoví poplatníci.

Co ještě žádná země neudělala

Žádný západní stát dosud nezkonfiskoval rezervy suverénní centrální banky bez mandátu Rady bezpečnosti OSN, který by Rusko vetovalo (EPRS). Současné zmrazení lze právně hájit jako dočasné a vratné opatření. Zabavení jistiny by bylo trvalé a bez precedentu.

Rusko už se brání u soudů. Jeho centrální banka v únoru 2026 podala žalobu k Tribunálu EU v Lucemburku a napadla časově neomezené zmrazení aktiv (Courthouse News). Devět ruských investorů zároveň poslalo Belgii oznámení o arbitráži podle nikdy neukončené investiční smlouvy mezi SSSR a Belgií z roku 1989 (Le Monde).

Systémové riziko přesahuje samotný spor s Moskvou. Pokud Evropa ruské rezervy zabaví, centrální banky v Číně, státech Perského zálivu a jinde si mohou začít klást otázku, zda jsou jejich aktiva denominovaná v eurech skutečně bezpečná. Unijní lídři se znovu sejdou 18. prosince. Do té doby každý měsíc nižších sazeb prodraží udržování současného stavu.