Řecko splatí €6.9 billion předčasně, aby dostalo dluh pod italskou úroveň

Ještě v roce 2010 držely Řecko nad vodou nouzové úvěry od ostatních států eurozóny. Dnes má v hotovostní rezervě zhruba 40 mld. EUR a část těchto půjček dobrovolně splácí o deset let dříve. Další splátka ve výši 6,9 mld. EUR, splatná 15. června, má dostat řecký veřejný dluh poprvé pod úroveň Itálie — obrat, který by ještě nedávno zněl jako velmi odvážný scénář (Capital.gr, Fortune Greece).

Zvláštní na tom je, že Řecko spěchá se splácením jednoho z nejlevnějších dluhů, které má.

Paradox splácení levných peněz

Jde o úvěry z programu Greek Loan Facility (GLF), tedy bilaterální záchranný balík, který Řecku během první krize poskytlo 14 vlád eurozóny. Po několika restrukturalizacích dnes GLF nese pevný úrok zhruba 2,4 % (ESM). Desetileté řecké státní dluhopisy se naproti tomu nedávno obchodovaly s výnosem kolem 3,7 % (euro2day.gr, World Government Bonds).

Čistě účetně to nevypadá výhodně: splácet dluh za 2,4 % ve chvíli, kdy trh chce 3,7 %. Ministr financí Kyriakos Pierrakakis ale zdůrazňuje, že splátka půjde výhradně z hotovostních rezerv, nikoli z nového dluhu (thetoc.gr). Tím se výpočet mění. Atény nevyměňují levný dluh za drahý. Snižují hotovostní polštář, aby zmenšily celkový dluh, a spoléhají na to, že vedlejší přínosy převáží ušlý úrokový komfort.

Logika je jednoduchá. Každá splacená miliarda snižuje poměr veřejného dluhu k HDP, tedy dluhu státu vůči velikosti ekonomiky. Po červnové splátce má tento poměr klesnout zhruba na 136,8 %, těsně pod italských 138,6 % (Capital.gr, Fortune Greece). Nižší poměr pomáhá ratingu a ten následně zlevňuje budoucí emise dluhopisů. Všechny tři velké ratingové agentury dnes Řecko hodnotí v investičním pásmu poprvé od roku 2010 (Greek Reporter). Každé další zlepšení ratingu pak ubírá bazické body z aukcí nového dluhu.

Atény si zároveň kupují něco, co se do tabulek nevejde snadno: politickou volnost. Úvěry GLF byly spojeny s podmínkami a s pamětí dohledu takzvané trojky. Jejich splacení odstraňuje část institucionální zátěže, která v řecké politice pořád zůstává citlivá.

Kdo platí, kdo vydělává

Věřitelské státy přicházejí o nenápadný výnos. Jak doložil Bruegel, několik věřitelů financovalo své příspěvky do GLF za sazby státních pokladničních poukázek výrazně pod 2,4 %. Na půjčkách, které doma prodávaly jako solidaritu, tak vydělávaly úrokový rozdíl. Předčasné splacení tuto konstrukci ukončuje.

Řečtí daňoví poplatníci získávají čistší státní bilanci a časem také levnější financování. Vláda už naznačila, že část rozpočtového prostoru využije na snížení daně z příjmů a zvýšení důchodů. Evropská komise tento prostor odhaduje zhruba na 0,6 % HDP (European Commission).

Náklady ale nezmizely. Když z rezervy 40 mld. EUR odejde 6,9 mld. EUR, zmenší se hotovostní polštář, který Řecko chrání před tržními šoky. Strategie se vyplatí jen tehdy, pokud lepší rating a nižší budoucí úroky více než vykompenzují splacení půjček s úrokem pouhých 2,4 %. Pokud se úvěrové podmínky zhorší dříve, než ratingové zlepšení dorazí, Řecko vymění levnou jistotu za dražší naději.

Co čísla nezachytí

Poslední hodnocení Mezinárodního měnového fondu upozornilo, že pod příznivým fiskálním titulkem zůstává strukturální slabina: řecká ekonomika stále výrazně závisí na cestovním ruchu a penězích z unijního fondu obnovy, zatímco růst produktivity zaostává za zbytkem eurozóny (IMF). Velké primární přebytky, tedy přebytky veřejných příjmů nad výdaji bez započtení úroků z dluhu, navíc v zemi s nadprůměrnou chudobou otevírají distribuční otázku, kterou graf dluhu neřeší. Rozpočtová disciplína financuje snižování zadlužení, ale její dopad na veřejné investice a služby se měří hůř.

Zda tato sázka funguje, ukážou ratingová hodnocení mezi zářím a listopadem. Posun na BBB+ by dál stlačil náklady financování a potvrdil by kalkul Atén, že vyšší platba dnes může koupit levnější zítřek. Do té doby zůstává Řecko vzácným případem dlužníka, který dobrovolně přeplácí levný dluh v naději, že důvěryhodnost poroste rychleji než úroky.