UniCredit má přes swapy 50% expozici v Commerzbank

Šéf UniCreditu Andrea Orcel si přes vrstvenou strukturu derivátů vybudoval ekonomickou expozici vůči 50,76 % druhé největší soukromé banky v Německu (ad-hoc-news.de). Podle německého zákona WpÜG, který upravuje nabídky převzetí, se ale do třicetiprocentní hranice kontroly počítají jen pozice se skutečnými hlasovacími právy. Deriváty vypořádané v hotovosti, tedy kontrakty, u nichž se cenový rozdíl vyplatí penězi místo dodání akcií, se do ní nezahrnují (BaFin). Hlasovací podíl UniCreditu proto právně činí 34,4 %. Rozdíl mezi oběma čísly otevřel spor, který přesahuje jednu transakci: zda se evropské bankovnictví může spojovat přes hranice, nebo zůstane sevřené národní politikou.

Zajištění, které hlasuje

Dne 2. června UniCredit oznámila, že akcionáři nabídli k odkupu 7,58 % akcií Commerzbank. Vlastní analýza Commerzbank ale ukázala jiný obraz.

Na drobné nezávislé investory připadlo 0,05 % nabídnutých akcií. Institucionální investoři se nepřidali vůbec. Většina akcií přišla od bank, které drží akcie Commerzbank jako zajištění swapových kontraktů s UniCreditem: Nomura (2,06 %), Citigroup a BNP Paribas (Deutsche Börse, Manager Magazin).

Mechanismus je prostý. Když UniCredit koupí total return swap, tedy derivát, který jí dává výnosy i ztráty z pohybu akcie, aniž by akcii vlastnila, protistrana si obvykle koupí skutečné akcie, aby zajistila vlastní riziko. Akcie pak leží v účetních knihách Nomury nebo jiné banky. Finanční motivace je ale nasměrovaná k UniCreditu, protože ta je může při vypořádání derivátu převzít. Skutečná nezávislá podpora se podle Commerzbank pohybuje spíše kolem 1,1 % (Commerzbank).

Dne 3. června podala Commerzbank formální stížnost k německému finančnímu dohledu BaFin. Informace UniCreditu označila za „potenciálně zavádějící“ (goldesel.de). BaFin už v dubnu zakázal UniCreditu „podněcující“ reklamy na sociálních sítích (PWC Legal). UniCredit reagovala stručně: „Nekomentujeme narážky, které nemají věcný základ.“

Proč BaFin nemůže obchod zastavit

BaFin může hlídat pravidla zveřejňování informací. Samotnou akvizici ale zablokovat nemůže. Podle unijního bankovního práva má rozhodující obezřetnostní kontrolu ECB, tedy Evropská centrální banka, která přímo dohlíží na velké banky eurozóny. Ta už UniCreditu povolila překročit v Commerzbank hranici 29,9 % (Commerzbank FAQ).

Politickou logiku sporu v květnu otevřeně popsal viceprezident ECB Luis de Guindos: „Pro vlády je velmi obtížné tvrdit, že podporují unii úspor a investic, pokud pak řeknou: ‚Dobře, ale proti této konkrétní transakci jsme‘“ (ECB, Il Sole 24 Ore). Unijní právo uvádí pět důvodů, podle nichž lze akvizici banky odmítnout: pověst kupujícího, jeho finanční zdraví, kvalitu řízení, dopad na dohled a riziko praní peněz. „Národní hospodářský zájem“ mezi nimi není (EBA).

Německý odpor stojí na konkrétní obavě. Commerzbank odhaduje, že by pod kontrolou UniCreditu zaniklo 10 000 až 11 000 pracovních míst; zástupci podnikové rady se obávají až 23 000 míst (Tagesschau, Onvista). Šéfka Commerzbank Bettina Orlopp slíbila, že banka do roku 2030 téměř zdvojnásobí čistý zisk na 5,9 mld. EUR a sama zruší 3 000 pracovních míst, aby doložila, že má větší hodnotu jako samostatná instituce (Tagesschau). Pro německou vládu jsou tato pracovní místa hlavním argumentem. Pro ECB jde přesně o typ národní obavy, který podle unijního práva nemá převážit nad obezřetnostním posouzením.

Co se stane 3. července

Lhůta pro nabídku končí 3. července. UniCredit přitom nepotřebuje získat 50 %, aby změnila poměry. Se svými 34,4 % už drží blokační menšinu, tedy podíl dostatečný k vetování zásadních korporátních změn, a dál může nakupovat akcie na trhu.

Francie, Itálie a Španělsko předložily 3. června Evropské komisi společný návrh nového režimu, který má snížit překážky přeshraničního bankovnictví (Euronews). Evropské bankovní unii stále chybí třetí pilíř: společné pojištění vkladů, které uvázlo už v roce 2015 (Bruegel). Dokud neexistuje, mohou národní vlády tvrdit, že chrání vkladatele před zahraničním rizikem. Rozhodnutí BaFinu o stížnosti na zveřejňované informace a počet skutečně nezávislých akcionářů, kteří nabídku do 3. července přijmou, ukážou, zda se Orcelova derivátová konstrukce stane předlohou pro přeshraniční bankovní obchody, nebo varováním, jak rychle umí finanční inženýrství předběhnout pravidla, která ho mají držet v mezích.