EKP:n koronlaskut syövät Venäjä-tuottoja

EU:n talouskomissaari Valdis Dombrovskis sanoi valtiovarainministereille 5. kesäkuuta Riiassa, että Euroopan on siirryttävä Ukrainan rahoituksessa "satunnaistuottoja pidemmälle" (Kyiv Independent). Lausunto tekee näkyväksi EU:n nykyisen mallin heikon kohdan: kun EKP eli Euroopan keskuspankki laskee euroalueen korkoja, jäädytetyistä venäläisvaroista saatava tulovirta pienenee samassa tahdissa.

Miten rahoitus toimii ja miksi se pienenee

Noin 200 mrd. euroa Venäjän keskuspankin reservejä on jäädytettynä Euroclearissa, belgialaisessa arvopaperikeskuksessa, joka hoitaa rajat ylittävien arvopaperikauppojen selvitystä (Euroclear, Belga News Agency). Varat kuuluvat oikeudellisesti yhä Venäjälle. EU ei käytä pääomaa, vaan ohjaa varojen tuottamasta korkotulosta, niin sanotuista satunnaistuotoista, noin 90 prosenttia Ukrainalle (European Parliament).

Haavoittuvuus on laskennallinen. Euroclear sijoittaa jäädytetyn käteisen lyhyisiin instrumentteihin, joiden tuotto seuraa läheisesti EKP:n talletuskorkoa. Kun EKP laskee korkoja 25 korkopistettä eli 0,25 prosenttiyksikköä, satunnaistuotto pienenee arviolta noin 485 milj. euroa vuodessa. Korkean korkotason aikana tuotot olivat suuria. Korkojen laskiessa rahoituskanava kapenee automaattisesti, vaikka poliittinen tuki Ukrainalle säilyisi.

Euroalueen pohjainflaatio on hidastunut kohti 2,2:ta prosenttia, mikä lisää painetta jatkaa koronlaskuja. Nykyinen rahoitusmalli rakennettiin käytännössä oletukselle, että korot pysyvät korkealla. Oletus näyttää yhä heikommalta.

Kaksi lainaa, kaksi eri takaajaa

G7-maat sopivat vuonna 2024 Ukrainan 50 mrd. dollarin ERA-lainasta, jonka nimi tulee sanoista Extraordinary Revenue Acceleration. Laina on tarkoitus maksaa takaisin tulevilla satunnaistuotoilla (G7 Leaders Statement). Jos tuotot jatkavat laskuaan, takaisinmaksun matematiikka vaikeutuu jokaisella koronlaskulla.

Suurempi vastuu on muualla. Huhtikuussa 2026 viimeistelty erillinen 90 mrd. euron EU-laina kattaa Ukrainan puolustusta ja makrotaloudellista tukea (Council of the EU). Sen vakuutena eivät ole satunnaistuotot vaan EU:n budjetti. Jos Venäjä ei koskaan maksa sotakorvauksia eikä jäädytettyyn pääomaan kosketa, lasku siirtyy EU:n veronmaksajille. Juuri tähän oveen Dombrovskis nyt tarttuu.

Belgian 1,7 miljardin euron eturistiriita

Belgia perii Euroclearin satunnaistuotoista 30 prosentin yhteisöveron ja saa siitä valtion kassaan noin 1,7 mrd. euroa vuodessa. Belgia on siten samaan aikaan Venäjän jäädytettyjen reservien säilytyspaikka ja yksi niiden suurimmista taloudellisista hyötyjistä.

Belgian pääministeri Bart De Wever on toistuvasti torjunut pääoman takavarikoinnin. Hänen mukaansa "Eurooppa ei ole sodassa Venäjän kanssa", ja konfiskaatio merkitsisi sodan tekoa. Saksan liittokansleri Friedrich Merz perui viime viikolla Norjan-matkansa yksityisillalliselle De Weverin ja komission puheenjohtajan Ursula von der Leyenin kanssa, jotta lukko saataisiin auki. Sopua ei syntynyt. Ratkaisu siirrettiin 18. joulukuuta pidettävään kokoukseen.

Vastakkaista linjaa johtaa Alankomaat. Valtiovarainministeri Eelco Heinen ehdotti toukokuussa, että Ukrainalle käytettäisiin jopa 210 mrd. euroa jäädytettyjä varoja. Hän esitti sen parempana vaihtoehtona kuin uusi yhteinen EU-velka (UNN). Hollantilainen perustelu on suora: Venäjän pitää maksaa, ei eurooppalaisten veronmaksajien.

Mitä yksikään maa ei ole tehnyt

Yksikään länsimaa ei ole takavarikoinut toisen valtion keskuspankkireservejä ilman YK:n turvallisuusneuvoston valtuutusta. Venäjä käyttäisi tällaista valtuutusta vastaan veto-oikeuttaan (EPRS). Nykyinen jäädytys on oikeudellisesti helpompi puolustaa, koska se on väliaikainen ja peruutettavissa. Pääoman takavarikointi olisi pysyvä ja vailla länsimaista ennakkotapausta.

Venäjä käy jo oikeustaistelua. Sen keskuspankki nosti helmikuussa 2026 kanteen EU:n yleisessä tuomioistuimessa Luxemburgissa ja riitautti jäädytyksen määräämättömän keston (Courthouse News). Lisäksi yhdeksän venäläistä sijoittajaa on lähettänyt Belgialle välimiesmenettelyä koskevat ilmoitukset vuonna 1989 solmitun ja yhä päättämättä olevan Neuvostoliiton ja Belgian investointisopimuksen perusteella (Le Monde).

Laajempi riski koskee euron asemaa varantovaluuttana. Jos Eurooppa takavarikoi Venäjän reservit, Kiinan, Persianlahden maiden ja muiden keskuspankit voivat alkaa arvioida uudelleen, kuinka turvassa niiden euromääräiset varat ovat. EU-johtajat palaavat asiaan 18. joulukuuta. Siihen mennessä jokainen matalamman korkotason kuukausi on tehnyt nykyisen ratkaisun ylläpitämisestä hieman kalliimpaa.