Italijos 4.18% pajamingumas rizikos nekelia

Rugsėjo 1 d. Italijos 10 metų vyriausybės obligacijų pajamingumas pakilo iki 4,18 % — tai didžiausia šalies skolinimosi kaina nuo 2023 m. pabaigos (QuiFinanza, CNBC/Reuters). Vien šis skaičius gali atrodyti kaip įžanga į skolos krizę. Tačiau rodiklis, geriau parodantis būtent Italijos riziką, buvo gerokai ramesnis: BTP ir „Bund“ skirtumas, t. y. Italijos ir Vokietijos 10 metų skolinimosi kainų atotrūkis, siekė apie 83–84 bazinius punktus, arba 0,83 procentinio punkto (ANSA). Tai padidėjusi, bet ne sprogstama rizika.

Italijos pajamingumas atrodo toks aukštas pirmiausia todėl, kad pakilo ir Vokietijos etaloninis pajamingumas — jis perkopė 3,36 %, aukščiausią lygį per 15 metų (Euronews DE). Kai visur kyla bazinis skolinimosi kainos lygis, kiekvienos šalies skaičius atrodo grėsmingiau.

Spąstus stato pasaulinės palūkanos

Rugsėjo 1 d. rinkose vyko plataus masto ilgalaikės valstybės skolos perkainojimas. JAV 10 metų iždo obligacijų pajamingumas priartėjo prie 4,80 %, Jungtinės Karalystės vyriausybės obligacijų — prie 5,24 %, o Japonijos etaloninis pajamingumas peržengė ribą, per naktį sukrėtusią Azijos rinkas (Investing/Reuters). Investuotojai reikalavo didesnio atlygio už ilgalaikį skolinimą, nes infliacija išlieka atkakli, o vyriausybės į rinką leidžia vis daugiau naujų obligacijų (Cinco Dias). Kaip pažymėjo FAZ, tai nepanašu į euro zonos krizės pakartojimą: šįkart smarkiai kyla ir Vokietijos, ne tik Pietų Europos šalių pajamingumai (FAZ).

Graikija parodo, kodėl skolos struktūra lemia, kaip greitai aukštesnės palūkanos tampa biudžeto problema. Nors jos skolos ir BVP santykis gerokai didesnis nei Italijos, Graikija skolinosi pigiau, nes vidutinė skolos trukmė viršija 18 metų, o grynųjų pinigų rezervai siekia apie 39 mlrd. € (Capital.gr, Greek Finance Ministry). Ilga trukmė reiškia, kad kasmet reikia perfinansuoti tik nedidelę obligacijų dalį dabartinėmis, aukštesnėmis palūkanomis. Italija tokios apsaugos neturi.

Perfinansavimo spaudimas

Aukštesni pajamingumai valstybės palūkanų sąskaitos neperrašo per naktį. Didžioji dalis valstybės skolos turi fiksuotas atkarpas: prieš kelerius metus už 1 % parduota obligacija 1 % moka iki išpirkimo. Skausmas ateina perfinansuojant, kai iždas seną pigią skolą keičia nauja brangia skola. Italijos parlamentinė biudžeto tarnyba UPB prognozavo, kad palūkanų išlaidos didės nuo 4,1 % BVP 2026 m. iki 4,5 % 2029 m., nes aukštesnės palūkanos palaipsniui persiduos biudžetui (UPB). Europos Komisija skaičiavo, kad vien 2026 m. palūkanų išlaidos padidės 0,3 procentinio punkto BVP, iš dalies todėl, kad Italija turi su infliacija susietų obligacijų — jų mokėjimai automatiškai auga kylant vartotojų kainoms (European Commission).

Rugpjūčio 28 d. Italija pardavė 4 mlrd. € vertės naują 10 metų obligaciją su 4,10 % pajamingumu (Teleborsa). Paklausa pasiūlą padengė, bet ši kaina užfiksuoja didesnes išlaidas visam dešimtmečiui. Portugalijos pavyzdys parodo aritmetiką: jos vidutinė skolos kaina 2025 m. pabaigoje buvo 2,1 %, tačiau 2026 m. naujos obligacijos vidutiniškai leistos už 3,4 %, todėl 2027 m. palūkanų išlaidos, prognozuojama, padidės 776 mln. € (Jornal de Negocios). Italijai tas pats mechanizmas veikia daug didesnėje skolos bazėje: 2026 m. jai prognozuojamas vos 0,5 % BVP augimas, o skola iki 2027 m. turėtų kilti link 139,2 % BVP (European Commission).

Iš šio pokyčio laimi nauji obligacijų pirkėjai. Indėlininkas, draudikas ar pensijų fondas, šiandien fiksuojantis didesnę nei 4 % grąžą, gauna pajamingumą, kuris prieš trejus metus buvo sunkiai įsivaizduojamas (We-Wealth). Vyriausybės praranda fiskalinę erdvę po vieną aukcioną.

Ką stebėti

ECB turi priemonę, vadinamą Transmisijos apsaugos priemone (TPI). Ji skirta obligacijoms pirkti tais atvejais, kai vienos šalies pajamingumo skirtumas išsiplečia netvarkingai ir ima trukdyti monetarinės politikos perdavimui visoje euro zonoje. Tačiau ją sunku pagrįsti, kai pajamingumai kyla visose šalyse vienu metu (ECB). Didelę skolą turinčios valstybės gali patirti spaudimą net tada, kai skirtumai per maži ECB intervencijai pateisinti.

Penki signalai rodytų, kad nepatogus perkainojimas virsta rimta problema:

• Pajamingumų skirtumai peržengia 100 bazinių punktų ir ten išsilaiko.
• Aukcionuose silpnėja paklausa, vadinasi, investuotojai ima atsisakyti Italijos skolos siūlomomis kainomis.
• Augimo prognozė mažinama taip, kad Italijos deficitas viršija 3 % BVP ir apsunkina kelią iš ES fiskalinės priežiūros (Scope Ratings).
• Mažinamas kredito reitingas, todėl dalis institucinių investuotojų turėtų reikalauti didesnio pajamingumo arba parduoti turimas obligacijas.
• Bankai, turintys didelius nuvertėjančių vyriausybės obligacijų portfelius, ima mažiau skolinti namų ūkiams ir įmonėms.

Kol kas nė vienas iš šių signalų nesuveikė. Rinkos šiandien neišskiria Italijos kaip atskiro krizės atvejo. Jos rodo kitą problemą: pasaulinė perfinansavimo kaina pakilo iki lygio, kurį silpnai augančiai Italijos ekonomikai bus sunku sugerti.