França refinancia €340bn a custo maior

A França prevê emitir 340 mil milhões de euros em obrigações de médio e longo prazo em 2027, num valor que os meios de comunicação franceses classificaram como recorde (RFI). Grande parte desse montante servirá para pagar obrigações antigas, sem aumentar na mesma medida a dívida do Estado. O que muda é o custo: a França paga agora mais por cada obrigação que emite, e essa taxa mais elevada irá repercutir-se gradualmente no conjunto da dívida.

Porque uma emissão recorde não significa um salto equivalente na dívida

A Agence France Trésor (AFT), a agência que gere a dívida do Estado, apresenta o programa de emissões descontando as recompras antecipadas de obrigações antigas, mas não as que vencem ao longo do ano. Segundo a Reuters, o objetivo sobe dos 310 mil milhões de euros deste ano sobretudo porque estão agora a vencer obrigações emitidas durante a pandemia (Reuters via Boursorama).

Emitir uma nova obrigação para pagar outra que vence é refinanciar a dívida. A emissão é elevada, mas o montante em dívida quase não se altera. Assim se explica que as emissões aumentem mesmo quando o Governo prevê défices menores.

Os números do défice, porém, não permitem perceber toda a situação: abrangem as contas públicas francesas, incluindo a Segurança Social e as autarquias locais, enquanto a AFT emite obrigações apenas em nome do Estado central. O Governo do primeiro-ministro Sébastien Lecornu prevê que o défice do conjunto das administrações públicas — a diferença entre a despesa e a receita — recue de 5,4 por cento do produto interno bruto (PIB), que mede a produção anual da economia, em 2026 para 5,0 por cento em 2027 (Les Echos Investir). Estes valores indicam a tendência, mas não permitem calcular que parte do programa da AFT acrescenta dívida nova; os dados publicados consultados para este texto não esclarecem essa decomposição.

A dívida continuará a aumentar: de cerca de 119,3 por cento do PIB para uma previsão recorde de 121,7 por cento, como noticiámos (Le Monde, To Brief). No início de 2026, o Tribunal de Contas francês, auditor público independente, estimou que seria necessário reduzir o défice para cerca de 2,8 por cento do PIB apenas para estabilizar esse rácio (Tribunal de Contas francês).

A procura mantém-se, mas a França paga mais

Os investidores compraram obrigações francesas este mês, mas a França teve de pagar mais para as colocar. Na adjudicação de 3 de setembro, as ordens de compra para uma obrigação com vencimento em 2036 cobriram 2,28 vezes o montante oferecido; ainda assim, a taxa de rendibilidade aceite — a remuneração anual exigida pelos investidores — subiu para 4,23 por cento, face aos 3,90 por cento da emissão de agosto (Boursorama).

Grande parte desta subida parece acompanhar a tendência da área do euro. O BCE (Banco Central Europeu), que fixa as taxas de juro da área do euro, elevou a taxa de depósito — uma referência para outros custos de financiamento — para 2,50 por cento em 10 de setembro (BCE). Quando o banco central sobe as taxas, aumenta o custo de financiamento dos governos.

Os dados do BCE são compatíveis com esta leitura. O boletim de 24 de setembro indica que a taxa de rendibilidade das obrigações soberanas a dez anos da área do euro subiu 45 pontos base (cada ponto base equivale a um centésimo de ponto percentual) no período analisado, enquanto os diferenciais entre a rendibilidade de cada país e a da Alemanha se mantiveram globalmente estáveis (BCE). O prémio adicional pago pela França face à Alemanha não se alargou nesse intervalo. Continua, contudo, a acrescer à subida geral e está incorporado em cada obrigação que a França emite.

Quem suporta os custos — e ao longo de quanto tempo

O aumento das taxas repercute-se gradualmente no orçamento. Em relatórios anteriores, o Senado francês estimou que uma obrigação francesa tem um prazo médio superior a oito anos. Num cenário de taxas persistentemente mais elevadas, calculou que os encargos com juros aumentariam cerca de 3,2 mil milhões de euros no primeiro ano e 23,5 mil milhões de euros ao longo de cinco anos (Senado francês, Senado francês). Cada obrigação que vence e é substituída às taxas atuais acrescenta um pouco à fatura, e esses acréscimos acumulam-se.

Nos próximos anos, serão os contribuintes a suportar essa fatura. Quem compra agora obrigações francesas garante uma remuneração mais elevada. Já quem detém obrigações antigas, com taxas mais baixas, vê o seu valor de mercado cair quando são emitidas novas obrigações com maior rendibilidade.

A notícia de uma emissão recorde exagera o ritmo a que a dívida francesa cresce, porque grande parte do programa corresponde ao refinanciamento de empréstimos contraídos durante a pandemia. A adjudicação mostra que a França continua a conseguir financiamento no mercado, mas a um custo maior; à medida que a dívida antiga for sendo substituída, os encargos com juros aumentarão gradualmente. Uma única emissão não determina o percurso daqui em diante: as taxas dependerão da política do BCE, da evolução mais ampla da área do euro e de as medidas de poupança propostas por Lecornu serem aprovadas no Parlamento (Public Sénat).