Grécia paga 6,9 mil milhões de euros antecipadamente para baixar dívida abaixo de Itália

Em 2010, a Grécia dependia de empréstimos de emergência dos parceiros da zona euro. Hoje dispõe de cerca de 40 mil milhões de euros em caixa e está a reembolsar voluntariamente esses empréstimos com uma década de antecedência. A próxima prestação, de 6,9 mil milhões de euros, a pagar até 15 de junho, deverá colocar a dívida pública grega abaixo da italiana pela primeira vez — uma inversão que, há poucos anos, pareceria improvável (Capital.gr, Fortune Greece).

O detalhe menos intuitivo é este: a dívida que Atenas está a acelerar é das mais baratas que ainda tem no balanço.

O paradoxo de reembolsar dívida barata

Os empréstimos em causa pertencem à Facilidade de Empréstimo à Grécia, o pacote bilateral concedido por 14 governos da zona euro no primeiro resgate financeiro. Depois de várias reestruturações, estes empréstimos têm hoje uma taxa fixa de cerca de 2,4% (ESM). As obrigações gregas a dez anos, pelo contrário, têm sido negociadas em torno de 3,7% (euro2day.gr, World Government Bonds).

Pela aritmética simples, a operação parece pouco racional: amortizar dívida a 2,4% quando o mercado cobra 3,7%. O ministro das Finanças, Kyriakos Pierrakakis, sublinhou que o reembolso será feito integralmente com reservas de tesouraria, sem nova emissão de dívida (thetoc.gr). Isso altera a leitura. A Grécia não está a trocar dívida cara por dívida barata; está a usar caixa para reduzir o stock total de dívida, apostando que os ganhos indiretos compensam a poupança de juros perdida.

A lógica é relativamente direta. Cada mil milhões reembolsado reduz o rácio dívida/PIB, isto é, a dívida pública medida em percentagem da dimensão da economia. Depois de junho, esse rácio deverá ficar em cerca de 136,8%, ligeiramente abaixo dos 138,6% de Itália (Capital.gr, Fortune Greece). Um rácio mais baixo ajuda as notações de crédito e, por essa via, comprime o custo de financiamento futuro. As três principais agências já voltaram a classificar a Grécia em grau de investimento pela primeira vez desde 2010 (Greek Reporter). Cada subida adicional retira alguns pontos-base às próximas emissões.

Atenas está também a comprar algo que não cabe facilmente numa folha de cálculo: margem política. Os empréstimos bilaterais do primeiro resgate vinham associados a condicionalidade e à memória da supervisão da troika. Liquidá-los mais cedo remove parte desse lastro institucional.

Quem paga, quem ganha

Os países credores perdem uma fonte discreta de rendimento. Como documentou o Bruegel, vários Estados financiaram as suas contribuições para a Facilidade de Empréstimo à Grécia a taxas de curto prazo muito inferiores a 2,4%, ficando com a diferença entre o custo de captação e o juro cobrado a Atenas. O que internamente foi apresentado como empréstimo de «solidariedade» também gerava receita.

Os contribuintes gregos ganham um balanço público mais limpo e, se a estratégia resultar, custos de financiamento mais baixos. O Governo já sinalizou que usará parte da margem orçamental para cortes no imposto sobre o rendimento e aumentos de pensões, medidas estimadas pela Comissão Europeia em cerca de 0,6% do PIB (European Commission).

Há, porém, custos de oportunidade claros. Gastar 6,9 mil milhões de euros de uma almofada de 40 mil milhões reduz a proteção de caixa que resguarda a Grécia de choques nos mercados. Além disso, a operação só compensa se novas melhorias de notação e menores juros futuros mais do que neutralizarem o facto de se estar a extinguir dívida que custava apenas 2,4%. Se as condições financeiras voltarem a apertar antes de essas melhorias se materializarem, Atenas terá trocado uma certeza barata por uma expectativa mais cara.

O que os números não mostram

A última avaliação do FMI à Grécia assinalou uma fragilidade estrutural por trás da boa fotografia orçamental: a economia continua muito dependente do turismo e dos fundos de recuperação da UE, enquanto o crescimento da produtividade fica atrás do resto da zona euro (IMF). Manter excedentes primários elevados — saldo positivo das contas públicas antes do pagamento de juros — num país com pobreza acima da média levanta uma questão distributiva que os gráficos da dívida não respondem. A disciplina orçamental financia a redução da dívida, mas o custo para o investimento público e para os serviços é mais difícil de medir.

As revisões das agências de notação entre setembro e novembro mostrarão se a aposta produz resultados. Uma subida para BBB+ reduziria ainda mais os custos de financiamento e validaria a ideia de que pagar mais hoje pode comprar dívida mais barata amanhã. Até lá, a Grécia será um caso raro de devedor que aceita pagar antecipadamente dívida barata, apostando que a credibilidade acumula valor mais depressa do que os juros.