ECB-sänkningar krymper Ukrainas räntepott

EU:s ekonomikommissionär Valdis Dombrovskis sade till finansministrar i Riga den 5 juni att Europa måste gå "bortom övervinsterna" från frysta ryska tillgångar för att fortsätta finansiera Ukraina (Kyiv Independent). Beskedet är den tydligaste bekräftelsen hittills på svagheten i EU:s modell för stödet till Kyiv: när ECB, Europeiska centralbanken som sätter räntan för euroområdet, sänker räntorna minskar också intäkterna från de frysta ryska pengarna.

Hur pengarna fungerar och varför de minskar

Omkring 200 miljarder euro i ryska centralbanksreserver är frysta hos Euroclear, det belgiska clearinghus som avvecklar gränsöverskridande värdepappersaffärer (Euroclear, Belga News Agency). Pengarna tillhör fortfarande juridiskt Ryssland. EU rör inte kapitalet. I stället tar unionen räntan som tillgångarna genererar, de så kallade övervinsterna, och för vidare omkring 90 procent till Ukraina (European Parliament).

Svagheten är rent matematisk. Euroclear återinvesterar de frysta kontanterna i korta instrument som nära följer ECB:s inlåningsränta. Varje gång ECB sänker räntan med 25 räntepunkter, alltså 0,25 procentenheter, minskar övervinstintäkterna med omkring 485 miljoner euro per år. När räntorna var höga var avkastningen betydande. När räntorna faller krymper finansieringsflödet automatiskt, oavsett den politiska viljan.

Kärninflationen i euroområdet har sjunkit mot 2,2 procent, vilket ökar trycket på ECB att fortsätta lätta på penningpolitiken. Hela finansieringsmodellen byggde på att räntorna skulle ligga kvar på en hög nivå. Den förutsättningen ser allt svagare ut.

Två lån, två mycket olika garantier

År 2024 enades G7-länderna om ett ERA-lån, Extraordinary Revenue Acceleration, på 50 miljarder dollar till Ukraina. Tanken var att lånet skulle återbetalas med framtida övervinster från de frysta ryska tillgångarna (G7 Leaders Statement). Om intäkterna fortsätter att minska blir återbetalningen svårare för varje räntesänkning.

Den större risken ligger på annat håll. Ett separat EU-lån på 90 miljarder euro, som färdigställdes i april 2026, ska täcka försvarsutgifter och makrofinansiellt stöd till Ukraina (Council of the EU). Det lånet garanteras inte av övervinstintäkter utan av EU:s egen budget. Om Ryssland aldrig betalar krigsskadestånd och kapitalet förblir fryst men orört hamnar kostnaden hos EU:s skattebetalare. Det är den dörren Dombrovskis nu försöker öppna.

Belgiens intressekonflikt på 1,7 miljarder euro

Belgien tar ut 30 procent bolagsskatt på Euroclears övervinstintäkter och får därmed in omkring 1,7 miljarder euro per år till statskassan. Landet är alltså samtidigt förvaltare av Rysslands frysta reserver och en av de största ekonomiska vinnarna på att de förblir där.

Belgiens premiärminister Bart De Wever har flera gånger vägrat diskutera ett beslag av själva kapitalet. Han har hävdat att "Europa inte är i krig med Ryssland" och att konfiskering skulle vara liktydigt med en krigshandling. Tysklands förbundskansler Friedrich Merz ställde förra veckan in en resa till Norge för en privat middag med De Wever och EU-kommissionens ordförande Ursula von der Leyen, i syfte att bryta låsningen. Han reste därifrån utan uppgörelse. Beslutet har skjutits upp till den 18 december.

Nederländerna driver den motsatta linjen. Finansminister Eelco Heinen föreslog i maj att upp till 210 miljarder euro i frysta tillgångar skulle användas för Ukraina, med argumentet att det är bättre än ny gemensam EU-skuld (UNN). Den nederländska hållningen är enkel: Ryssland ska betala, inte Europas skattebetalare.

Det inget land har gjort tidigare

Inget västland har konfiskerat en annan stats centralbanksreserver utan mandat från FN:s säkerhetsråd, där Ryssland skulle lägga veto (EPRS). Den nuvarande frysningen kan försvaras juridiskt som en tillfällig och reversibel åtgärd. Ett beslag av kapitalet skulle vara permanent och sakna tidigare motsvarighet.

Ryssland driver redan frågan i domstol. Landets centralbank väckte i februari 2026 talan vid EU-domstolens tribunal i Luxemburg och ifrågasätter den tidsobestämda frysningen (Courthouse News). Separat har nio ryska investerare skickat skiljedomsmeddelanden mot Belgien med hänvisning till ett investeringsavtal från 1989 mellan Sovjetunionen och Belgien, som aldrig sagts upp (Le Monde).

Den systemiska risken går längre än den här tvisten. Om Europa beslagtar ryska reserver kan centralbanker i Kina, Gulfstaterna och andra länder börja ifrågasätta om deras tillgångar i euro verkligen är säkra. EU-ledarna möts nästa gång den 18 december. Då kommer varje månad med lägre räntor att ha gjort den nuvarande linjen lite dyrare att hålla fast vid.