Francouzská riziková přirážka nejvýše od 2012

Výnos desetiletého španělského státního dluhopisu, tedy roční výnos požadovaný investory za desetiletou půjčku Španělsku, překročil 14. září 4 %. O novou hranici však nešlo, protože nad čtyři procenta se španělské výnosy dostaly už v říjnu 2023. Tentokrát vystoupaly nejvýše od prosince 2013 (Europa Press). Ve stejném týdnu navíc dosáhly několikaletých maxim také výnosy německých, francouzských a italských dluhopisů (El Mundo). Investoři tak přeceňovali evropský dluh jako celek, nejvýrazněji však jejich obavy dopadly na Francii.

Proč se výnosy zvedly současně

Na trzích se sešly dva vlivy. Kvůli vyhrocení konfliktu na Blízkém východě prudce zdražila ropa a cena severomořského Brentu se přiblížila 108 dolarům za barel (SIC Notícias). Dražší energie se bezprostředně promítla do inflace: celková srpnová inflace v eurozóně vzrostla z 2,9 % na 3,3 %, přičemž téměř celý nárůst způsobily ceny energií, které byly meziročně vyšší o 14,3 %. Jádrová inflace, jež nezahrnuje energie a potraviny, naopak mírně klesla na 2,4 % (ECB). Za srpnovým zrychlením tedy nestála přehřátá domácí poptávka, nýbrž především energie.

Druhý impuls přišel od Evropské centrální banky (ECB), která určuje úrokové sazby pro 20 zemí používajících euro. Její Rada guvernérů zvýšila 10. září sazby o 0,25 procentního bodu a posunula depozitní sazbu na 2,50 %. Tato sazba určuje úročení jednodenních vkladů bank u ECB, a slouží tak jako výchozí bod pro ostatní náklady financování (ECB, Bundesbank). Prezidentka ECB Christine Lagardeová krok zdůvodnila rizikem, že by se dražší energie mohly propsat do mezd a cen služeb; včasný zásah by podle ní měl menší následky. Samotné zvýšení sazeb trhy očekávaly, takže výnos německých dvouletých dluhopisů se téměř nezměnil (Reuters via MarketScreener). Vyhlídka na další zvyšování sazeb však zdražila dlouhodobé financování všem velkým státům eurozóny.

Společný výprodej, rozdílná míra napětí

Mezi 9. a 14. zářím vzrostl výnos referenčního německého dluhopisu přibližně o 15 bazických bodů, tedy setin procentního bodu, na zhruba 3,54 %. U španělského dluhopisu činil nárůst asi 19 bazických bodů a výsledný výnos 4,02 % (Europa Press, QuiFinanza). Spread, tedy rozdíl mezi úrokem placeným Španělskem a Německem, se proto rozšířil pouze asi o 4 bazické body na přibližně 48 bazických bodů. Většinu španělského pohybu vysvětluje souběžný růst německého výnosu.

U Francie byl vývoj podstatně horší. Výnos jejího desetiletého dluhopisu se přiblížil 4,5 % a rozdíl proti Německu dosáhl zhruba 96 bazických bodů, nejvíce od roku 2012 (AFP via Zonebourse). Jak jsme psali minulý týden, tento spread se stal průběžným měřítkem důvěry investorů ve francouzské veřejné finance (To Brief).

Rozšiřování spreadu odpovídá obavám z rozpočtového vývoje. Podle prognózy Evropské komise má Francie v roce 2026 hospodařit se schodkem 5,1 % HDP a její dluh má přesáhnout 120 % HDP (European Commission). Španělsko naproti tomu očekává růst kolem 2,4 % a schodek poblíž 3 % HDP (European Commission). Francie si tak musí ve velkém půjčovat v době slabého růstu a investoři za tuto kombinaci požadují vyšší přirážku.

Kdo ponese vyšší náklady

Čtyřprocentní tržní výnos neznamená, že vlády začnou okamžitě platit takový úrok z celého dluhu. Stávající dluhopisy s pevnou sazbou si zachovávají původní podmínky. Vyšší sazby se do rozpočtů propisují postupně, když staré dluhopisy dospějí a stát vydává nové za aktuálních tržních podmínek. Italský parlamentní rozpočtový úřad očekává, že tamní úrokové náklady vzrostou z přibližně 4,1 % HDP v roce 2026 na 4,5 % HDP v roce 2029 (UPB). Dopad přichází se zpožděním, ale u Francie, jejíž nové výpůjčky jsou v poměru k HDP vysoké, se dodatečné náklady postupně násobí.

Podle samotné ECB by měla inflace do roku 2028 klesnout na 2,1 % (ECB). Pokud se prognóza naplní, bude možné zářijové zvýšení sazeb chápat jako pojistku proti vzájemnému roztáčení mezd a cen. Jestliže však ropa zůstane drahá a zrychlí také inflace ve službách, další zvýšení sazeb prodraží úvěry i refinancování především zemím, jejichž rozpočty mají nejmenší rezervu. Pozornost minulý týden přitáhla kulatá hranice španělského výnosu. Přesvědčivější varování však vyslal rostoucí rozdíl mezi náklady Francie a Německa.