Cięcia EBC zmniejszają rosyjskie zyski

Unijny komisarz ds. gospodarki Valdis Dombrovskis powiedział 5 czerwca ministrom finansów w Rydze, że Europa musi wyjść „poza nadzwyczajne zyski” z zamrożonych rosyjskich aktywów, jeśli chce utrzymać finansowanie Ukrainy (Kyiv Independent). To w praktyce przyznanie, że obecny model ma datę ważności. Gdy EBC, czyli bank centralny strefy euro, obniża stopy procentowe, automatycznie maleje dochód z rosyjskich pieniędzy zamrożonych w Europie.

Jak działa ten mechanizm i dlaczego słabnie

Około 200 mld EUR rezerw rosyjskiego banku centralnego pozostaje zamrożonych w Euroclear, belgijskiej izbie rozliczeniowej obsługującej transgraniczny obrót papierami wartościowymi (Euroclear, Belga News Agency). Pieniądze nadal prawnie należą do Rosji. UE nie narusza kapitału, lecz przejmuje odsetki, czyli tzw. nadzwyczajne zyski, i kieruje około 90% tych środków do Ukrainy (European Parliament).

Słabość systemu tkwi w prostym rachunku. Euroclear reinwestuje zamrożoną gotówkę w krótkoterminowe instrumenty, których rentowność blisko podąża za stopą depozytową EBC. Każda obniżka stóp o 25 punktów bazowych, czyli o jedną czwartą punktu procentowego, zmniejsza roczny strumień nadzwyczajnych zysków o około 485 mln EUR. Przy wysokich stopach mechanizm dawał znaczące wpływy. Przy niższych stopach kurczy się niezależnie od deklaracji politycznych.

Inflacja bazowa w strefie euro spada w kierunku 2,2%, co zwiększa presję na dalsze łagodzenie polityki pieniężnej. Cały model finansowania Ukrainy zakładał, że stopy pozostaną wysokie. To założenie coraz trudniej utrzymać.

Dwie pożyczki, dwa różne zabezpieczenia

W 2024 r. państwa G7 uzgodniły dla Ukrainy pożyczkę ERA (Extraordinary Revenue Acceleration) o wartości 50 mld USD, która ma być spłacana z przyszłych nadzwyczajnych zysków (G7 Leaders Statement). Jeżeli dochody z odsetek będą dalej spadać, każda kolejna obniżka stóp pogorszy arytmetykę spłaty.

Większe ryzyko leży gdzie indziej. Osobna pożyczka UE o wartości 90 mld EUR, sfinalizowana w kwietniu 2026 r., obejmuje wsparcie obronne i makrofinansowe dla Ukrainy (Council of the EU). Nie zabezpieczają jej nadzwyczajne zyski, lecz budżet UE. Jeśli Rosja nie zapłaci reparacji, a zamrożony kapitał pozostanie nietknięty, koszt przejmą europejscy podatnicy. Właśnie tę furtkę próbuje otworzyć Dombrovskis.

Belgijski konflikt interesów wart 1,7 mld EUR

Belgia pobiera 30% podatku CIT od nadzwyczajnych zysków Euroclear, co daje jej budżetowi około 1,7 mld EUR rocznie. W efekcie jest zarazem depozytariuszem zamrożonych rosyjskich rezerw i jednym z największych finansowych beneficjentów całej konstrukcji.

Premier Belgii Bart De Wever kilkakrotnie odrzucał pomysł przejęcia kapitału, argumentując, że „Europa nie jest w stanie wojny z Rosją”, a konfiskata byłaby aktem wojny. Kanclerz Niemiec Friedrich Merz odwołał w ubiegłym tygodniu podróż do Norwegii, by podczas prywatnej kolacji z De Weverem i przewodniczącą Komisji Ursulą von der Leyen przełamać impas. Porozumienia nie osiągnięto. Decyzję przesunięto na 18 grudnia.

Po drugiej stronie sporu stoją przede wszystkim Niderlandy. Minister finansów Eelco Heinen zaproponował w maju wykorzystanie do 210 mld EUR zamrożonych aktywów na rzecz Ukrainy, przedstawiając to jako lepsze rozwiązanie niż nowy wspólny dług UE (UNN). Holenderska logika jest prosta: rachunek powinna zapłacić Rosja, a nie europejscy podatnicy.

Czego dotąd nie zrobiło żadne państwo

Żadne państwo Zachodu nie skonfiskowało dotąd suwerennych rezerw banku centralnego bez zgody Rady Bezpieczeństwa ONZ, którą Rosja mogłaby zawetować (EPRS). Obecne zamrożenie da się bronić prawnie jako środek tymczasowy i odwracalny. Przejęcie kapitału byłoby trwałe i bez precedensu.

Rosja już walczy w sądach. Jej bank centralny złożył w lutym 2026 r. skargę do Sądu UE w Luksemburgu, kwestionując bezterminowe zamrożenie aktywów (Courthouse News). Osobno dziewięciu rosyjskich inwestorów skierowało do Belgii zawiadomienia arbitrażowe na podstawie nigdy niewypowiedzianego traktatu inwestycyjnego ZSRR-Belgia z 1989 r. (Le Monde).

Problem wykracza poza spór z Moskwą. Gdyby Europa przejęła rosyjskie rezerwy, banki centralne Chin, państw Zatoki Perskiej i innych krajów zaczęłyby pytać, czy aktywa denominowane w euro są naprawdę bezpieczne. Przywódcy UE wrócą do sprawy 18 grudnia. Do tego czasu każdy miesiąc niższych stóp będzie podnosił koszt utrzymania obecnego rozwiązania.