Fitch rozstrzygnie rating Rumunii

Dla Rumunii czwartkowa decyzja Fitcha jest czymś więcej niż kolejną aktualizacją ratingu. Agencja publikuje ocenę wiarygodności kredytowej po zamknięciu rynków, a Bukareszt znajduje się dziś na poziomie BBB-, czyli na ostatnim szczeblu uznawanym za inwestycyjny. Stopień niżej zaczyna się już kategoria spekulacyjna, potocznie nazywana przez rynki „junk”. Taka etykieta nie oznacza automatycznej utraty dostępu do finansowania, ale wyraźnie podnosi jego koszt.

Decyzja Fitcha będzie pierwszą z trzech. Moody’s ma zrewidować ocenę Rumunii 7 sierpnia, a S&P w październiku. To właśnie ten ciąg werdyktów przesądzi, ile Bukareszt będzie płacił za nowy dług.

Deficyt spadł, ale rynki nie wierzą jeszcze w naprawę

Na papierze sytuacja fiskalna Rumunii wygląda lepiej. Deficyt budżetowy po pierwszym półroczu wyniósł 2% PKB, wobec 3,64% rok wcześniej (Romania Insider, Digi24). Analitycy Erste/BCR uznali tę poprawę za główny argument za tym, że Fitch utrzyma rating, choć prawdopodobnie z negatywną perspektywą (Spotmedia, SeeNews).

Problem polega na tym, że sama liczba nie zamyka sprawy. EBOR prognozuje, że rumuńska gospodarka skurczy się w 2026 r. o 0,2%, po wzroście o zaledwie 0,7% w 2025 r. (EBOR). Przy słabnącej gospodarce ograniczanie deficytu staje się trudniejsze: wpływy podatkowe maleją, a presja na wydatki społeczne rośnie.

Inflacja w maju sięgnęła 10,85%, a Narodowy Bank Rumunii utrzymuje stopę referencyjną, czyli cenę pieniądza w relacji między bankami komercyjnymi a bankiem centralnym, na poziomie 6,5%. To najwyżej w UE (Romania Insider, International Investment). Wysokie stopy pomagają bronić waluty, ale podnoszą koszt kredytu dla państwa, firm i gospodarstw domowych. Pełniący obowiązki ministra finansów Alexandru Nazare mówił, że Rumunia przedstawiła agencjom swoje argumenty, ale nie wykluczył obniżki ratingu (Agerpres).

Co uruchomiłaby obniżka Fitcha, a czego nie

Gdyby tylko Fitch obniżył ocenę Rumunii do BB+, byłby to poważny sygnał, ale nie automatyczny nakaz sprzedaży rumuńskich obligacji. Unijne przepisy dotyczące funduszy inwestycyjnych, ubezpieczycieli i instytucji emerytalnych wymagają od zarządzających oceny ryzyka, a nie mechanicznego pozbywania się papierów w chwili, gdy jedna agencja przekroczy granicę ratingu inwestycyjnego (dyrektywa UCITS, rozporządzenie delegowane Solvency II). Część indeksów obligacyjnych, za którymi podążają duże fundusze, opiera się na środkowej ocenie trzech agencji. W takim ujęciu Rumunia zachowałaby status inwestycyjny, dopóki Moody’s i S&P nie obniżą swoich ocen (State Street BWZ).

Największy koszt pojawiłby się jednak w rentownościach. Im wyższa rentowność obligacji skarbowych, tym więcej odsetek płaci państwo przy każdej nowej emisji długu. Banki posiadające rumuńskie obligacje widzą wtedy spadek wartości papierów, które mogą przedstawiać jako zabezpieczenie. To z kolei ogranicza ich zdolność do udzielania kredytów firmom i gospodarstwom domowym.

Rumunia nie może też liczyć na Europejski Bank Centralny w taki sposób, w jaki czasem mogą liczyć państwa strefy euro. Nie należy do unii walutowej, więc presja rynkowa szybciej przechodzi na leja. Dla polskiego czytelnika ten mechanizm jest zrozumiały: własna waluta daje elastyczność, ale w momentach stresu to ona przyjmuje pierwsze uderzenie.

Jeszcze przed decyzją rentowność rumuńskich obligacji dziesięcioletnich wynosiła około 6,7%, czyli mniej więcej 3,2 pkt proc. więcej niż austriacki benchmark (Curs de Guvernare, EBC). Taka różnica pokazuje, że inwestorzy już dziś wyceniają poważne wątpliwości. Obniżka ratingu najpewniej powiększyłaby tę premię za ryzyko.

Pieniądze z UE podnoszą stawkę, region zachowuje dystans

Jak pisaliśmy wcześniej w To Brief (To Brief), Rumunia ryzykuje utratę około 4,5 mld EUR dotacji z unijnego funduszu odbudowy, jeśli do 31 sierpnia nie przyjmie sześciu ustaw reformujących państwo (Libertatea). Parlament zatwierdził kilka projektów podczas nadzwyczajnej sesji 29 lipca, ale pełniący obowiązki premiera Ilie Bolojan odłożył ustawę o wynagrodzeniach w sektorze publicznym. To kamień milowy powiązany z około 770 mln EUR (Brussels Times), a jego rząd techniczny nie ma wystarczającej większości.

Rumunia wykorzystała dotąd 60,6% swojej alokacji z funduszu odbudowy, więc problemem nie jest start programu, lecz domknięcie końcowych reform w terminie. Zasady zamknięcia programu przyjęte przez Komisję Europejską są sztywne: kamienie milowe zrealizowane po terminie nie będą zaliczane (wytyczne KE dotyczące zamknięcia programu).

Inwestorzy nie traktują tego jako problemu całej Europy Środkowo-Wschodniej. Analizy PKO BP opisują region jako „zdrową gospodarkę z niezdrowymi finansami publicznymi” i wskazują Rumunię jako kraj, w którym cięcie deficytu najmocniej ciąży na wzroście (PKO BP). S&P ocenia Czechy na AA- ze stabilną perspektywą, Polskę na A- ze stabilną perspektywą, a Rumunia i Węgry pozostają na poziomie BBB- z perspektywą negatywną (Economica). Dane OeNB o rentownościach pokazują ten sam podział: długoterminowa rentowność Rumunii sięgnęła 6,94%, wobec 4,32% w Czechach (OeNB). Rynek rozróżnia kraje coraz dokładniej.

Rumunia może jeszcze uniknąć obniżki Fitcha, jeśli agencja uzna poprawę deficytu w pierwszym półroczu za wiarygodny początek naprawy. Rynki już jednak wyceniają ją jak słabego dłużnika. Powód jest prosty: poprawa finansów publicznych zależy od ustaw, których rząd techniczny bez stabilnej większości może nie zdążyć uchwalić.