Francja pożycza, ale coraz drożej

Rosnący koszt finansowania Francji odbił się w poniedziałek także na euro. Podczas sesji azjatyckiej, zanim większość Europy rozpoczęła dzień, za euro płacono około 1,1161 dolara — najmniej od maja 2025 r. (MUFG). Kolejność ruchów na rynkach sugeruje, że obawy o francuski budżet dołożyły się do spadku kursu. Nie pozwala jednak ustalić, jaka część tego ruchu była ich skutkiem.

Spadek kursu euro do dolara może oznaczać osłabienie euro, umocnienie dolara albo oba zjawiska naraz. Kurs referencyjny EBC, ustalany raz dziennie o określonej porze, pokazał łagodniejszy ruch: w poniedziałek wyniósł 1,1204 dolara wobec 1,1225 dolara w piątek 2 października (EBC).

Najpierw ruszyły francuskie obligacje

W piątek rentowność francuskich obligacji dziesięcioletnich sięgnęła 4,993% — o 1,59 pkt proc. więcej niż niemieckich, czyli 158,67 pkt bazowych (każdy punkt bazowy to jedna setna punktu procentowego) (Dow Jones). Ta różnica, nazywana spreadem, pokazuje, jakiej dodatkowej premii żądają inwestorzy, by pożyczyć pieniądze Paryżowi zamiast Berlinowi. Francuskie media finansowe wiązały wzrost kosztu długu z kontrowersjami wokół budżetu na 2027 r. (L'Agefi).

Euro osiągnęło nocne minimum później. Osłabło też wobec funta i franka szwajcarskiego, więc sam wzrost wartości dolara nie wyjaśnia całego ruchu. Chris Turner, strateg ING, uznał, że skala spadku wskazuje na wyższą premię, jakiej inwestorzy oczekują za utrzymywanie aktywów w euro z powodu ryzyka związanego z francuskim budżetem (ING).

Podobny sygnał płynie z oczekiwań dotyczących stóp procentowych. ING szacuje, że od końca września rynki obniżyły wycenę przyszłych podwyżek stóp EBC o około 30 pkt bazowych, a Rezerwy Federalnej USA — o około 13 pkt bazowych (ING). Jeśli lokaty i obligacje w euro mają przynosić niższy dochód, aktywa dolarowe stają się atrakcyjniejsze.

Czego nie wyjaśnia kolejność zdarzeń

Poniedziałkowy spadek pogłębił tendencję, która trwała już od kilku tygodni: euro taniało przez cztery kolejne tygodnie (Reuters). Swoje znaczenie miały też czynniki po stronie dolara. Ricardo Amaro z Oxford Economics wiąże szersze osłabienie euro w 2026 r. między innymi ze zmianami oczekiwań dotyczących polityki Fed (DW).

Później do rynkowej układanki doszła Hiszpania. O 09:18 czasu madryckiego premier Pedro Sánchez ogłosił przedterminowe wybory, które odbędą się 29 listopada — już po nocnym minimum euro na sesji azjatyckiej (La Moncloa). Sama zapowiedź nie mogła więc wywołać tego spadku. Do południa wzrosły jednak koszty hiszpańskiego finansowania, co wpłynęło na późniejszy handel (Europa Press).

Presja na Francję później zelżała. Pod koniec poniedziałku spread francuski zmniejszył się do około 136–137 pkt bazowych (Reuters via LSE). Po południu w Nowym Jorku euro wróciło w okolice 1,1211 dolara, choć wciąż traciło tego dnia 0,36% (Reuters). Spread i kurs euro poprawiły się jednocześnie, co pasuje do wyjaśnienia odwołującego się do francuskiego ryzyka budżetowego, ale nie dowodzi związku przyczynowego.

Kto ponosi koszt

Najbardziej bezpośrednio wyższe odsetki obciążają francuski skarb państwa, a ich wpływ narasta stopniowo. Istniejące obligacje mają stałe oprocentowanie, więc wzrost rentowności podnosi koszty dopiero wtedy, gdy Francja sprzedaje nowy dług albo zastępuje obligacje, których termin zapadalności właśnie minął.

1 października Francja sprzedała całą oferowaną pulę o wartości 11,999 mld EUR, ale za obligację zapadającą w 2036 r. musiała zaoferować rentowność około 4,93%. 3 września sprzedała tę samą obligację z rentownością 4,23% (Reuters, Le Monde). Ta różnica pojawiła się jeszcze przed poniedziałkiem i odzwierciedla obawy narastające od kilku tygodni. Minister finansów Roland Lescure przekonywał, że udana aukcja potwierdza wiarygodność Francji na rynkach (Boursorama). Aukcja potwierdziła, że Francja nadal może pożyczać; jej rentowność pokazała, ile musi za to zapłacić.

Koszt odsetek obciąża także budżet. Każde dodatkowe euro przeznaczone na obsługę długu to euro, którego rząd nie wyda na inne cele, chyba że podniesie podatki albo pożyczy więcej. Zyskują nabywcy nowych obligacji, bo z góry zapewniają sobie wyższą stopę zwrotu. Tracą dotychczasowi posiadacze, którzy muszą sprzedać papiery: obligacja z niższym oprocentowaniem jest warta mniej, gdy nowe przynoszą wyższy dochód.

Dane uzasadniają ostrożniejszy wniosek niż przypisanie Francji odpowiedzialności za cały spadek euro. Kurs wspólnej waluty obniżał się już wcześniej, a dolar był mocny, ale obawy o francuski budżet prawdopodobnie dodatkowo osłabiły euro w poniedziałek. Francja wciąż znajdowała nabywców obligacji, lecz za dziesięcioletnie finansowanie musiała zaoferować o około 0,7 pkt proc. więcej niż na porównywalnej aukcji we wrześniu. Ten koszt będzie rósł wraz z kolejnymi emisjami, dopóki rząd i parlament nie rozstrzygną sprawy budżetu na 2027 r.