Francję ściska dług na 4%

Rentowność 10-letnich obligacji Francji, czyli oprocentowanie, jakiego inwestorzy żądają dziś za pożyczenie pieniędzy państwu, doszła w ubiegłym tygodniu do 4,05%. To najwyższy poziom od 2009 r. (Boursorama/Reuters, LSE). Sam poziom 4% nie oznacza, że Paryż traci dostęp do rynku. Oznacza coś bardziej przyziemnego: każdy kolejny rok refinansowania długu będzie zabierał budżetowi coraz więcej miejsca.

Ten mechanizm działa powoli. Francja nie płaci od razu wyższych odsetek od całego zadłużenia, bo stare obligacje zachowują kupony ustalone w dniu emisji. Problem pojawia się wtedy, gdy zapadają papiery sprzed lat, emitowane przy znacznie niższych stopach, a Agence France Trésor musi zastąpić je nowym długiem po obecnych cenach. W ten sposób wyższe rentowności nie wywołują nagłego kryzysu płynności, lecz stopniowo podnoszą rachunek odsetkowy.

Francja nie jest w tym osamotniona. Koszty długoterminowego finansowania wzrosły także w Niemczech, Japonii, USA i Wielkiej Brytanii (The Guardian). Francuski niepokój widać jednak w spreadzie, czyli różnicy między rentownością obligacji Francji i Niemiec. W ubiegłym tygodniu wynosiła ona 84–86 punktów bazowych, a więc 0,84–0,86 pkt proc. (Boursorama/Reuters, QuiFinanza). Włoski spread oscylował wokół 78–82 punktów bazowych (El Economista). Francja pożycza więc drożej niż państwo, które jeszcze dekadę temu było symbolem kryzysu zadłużeniowego strefy euro.

Jak 4% powoli zjada budżet

Francuski dług publiczny wynosi 3 536 mld EUR (INSEE). Ta kwota nie zmienia oprocentowania z dnia na dzień. Presja przechodzi przez refinansowanie: kiedy stare obligacje wygasają, AFT emituje nowe po wyższych rentownościach. W tym roku agencja planuje sprzedać ok. 310 mld EUR obligacji średnio- i długoterminowych. W 2019 r. było to mniej niż 210 mld EUR (Le Figaro, AFT).

Skutek jest już widoczny w rachunkach państwa. W pierwszym półroczu 2026 r. obsługa długu kosztowała Francję 34,5 mld EUR, o 19% więcej niż rok wcześniej (Reuters Breakingviews). Według szacunków rządu całoroczny koszt wyniesie 64,8 mld EUR w 2026 r. i 74,2 mld EUR w 2027 r. Dla porównania, w 2019 r. było to 31,6 mld EUR (Le Figaro).

To już nie jest abstrakcyjna pozycja księgowa. Odsetki konkurują z usługami publicznymi i redukcją deficytu o każde dodatkowe euro w budżecie. Im większa część dochodów idzie na wierzycieli, tym mniej zostaje na wydatki, które wyborcy widzą bezpośrednio.

Kto płaci, kto inkasuje

Wyższe rentowności mają swoich beneficjentów. Nowi nabywcy francuskich obligacji dostają dziś większy dochód niż wtedy, gdy Paryż pożyczał na 1% lub 2%. Korzystają ubezpieczyciele, fundusze emerytalne i oszczędzający szukający bezpieczniejszej stopy zwrotu.

Drugą stronę tej transakcji ponoszą posiadacze starszych papierów. Kiedy rentowności rosną, rynkowa cena obligacji z niższym kuponem spada (Notizie.it). Dopóki inwestor nie sprzedaje, strata pozostaje księgowa. Banki i fundusze wyceniające portfele według cen rynkowych widzą ją jednak w bilansach (Il Messaggero).

Najbardziej oczywisty koszt spadnie jednak na przyszłych podatników i użytkowników francuskich usług publicznych. MFW ocenia, że aby ustabilizować dług, Francja potrzebuje strukturalnego zacieśnienia budżetu o ok. 0,8% PKB rocznie do 2029 r. (IMF). Premier Sébastien Lecornu chce zejść w 2027 r. z deficytem do ok. 4,9% PKB, podczas gdy unijna ścieżka wymaga poziomu bliższego 4,3% (Le Monde). Tę różnicę trzeba będzie zamknąć zamrożeniem wydatków, podwyżkami podatków albo jednym i drugim.

Rządy w Rzymie i Atenach dostają przy okazji wygodny argument polityczny. Włoscy fact-checkerzy zwracają jednak uwagę, że porównanie wygląda dobrze dla Włoch częściowo dlatego, że mocno wzrosły również rentowności niemieckie, a nie wyłącznie dlatego, że poprawiła się sytuacja samego Rzymu (Pagella Politica).

Francja wciąż pożycza. Problemem jest budżet

20 sierpnia AFT sprzedała obligacje za 12,5 mld EUR, a popyt wyraźnie przewyższył podaż (Les Echos Investir). Inwestorzy nadal chcą finansować Francję. Po prostu żądają za to więcej.

EBC ma instrument skupu obligacji zaprojektowany do ograniczania nieuzasadnionej presji rynkowej: Transmission Protection Instrument. Jego użycie wymaga jednak, by państwo korzystające z ochrony przestrzegało unijnych reguł fiskalnych. Francja od lipca 2024 r. jest objęta procedurą nadmiernego deficytu, czyli formalną ścieżką naprawczą dla państw łamiących limity budżetowe UE. To utrudnia polityczne i prawne uzasadnienie interwencji (ECB, European Commission).

Francja może więc nadal sprzedawać obligacje. Trudniejszy test rozegra się w parlamencie: Paryż musi uchwalić kilka lat z rzędu zacieśnienia budżetowego, zanim wybory prezydenckie w 2027 r. jeszcze bardziej podniosą polityczny koszt dyscypliny fiskalnej.