Grecja spłaci €6.9 billion przed terminem, by zejść z długiem poniżej Włoch

Jeszcze w 2010 r. Grecja utrzymywała się dzięki awaryjnym pożyczkom od państw strefy euro. Dziś ma około 40 mld EUR gotówki i dobrowolnie spłaca te zobowiązania dekadę przed terminem. Najbliższa rata, 6,9 mld EUR płatne 15 czerwca, ma sprowadzić relację greckiego długu publicznego do PKB poniżej włoskiej po raz pierwszy. Jeszcze niedawno taki scenariusz brzmiałby jak ekonomiczna prowokacja (Capital.gr, Fortune Greece).

Najciekawsze jest jednak to, że Ateny przyspieszają spłatę jednego z najtańszych długów, jakie mają w księgach.

Paradoks spłacania taniego długu

Chodzi o pożyczki z Greek Loan Facility, czyli dwustronnego pakietu ratunkowego udzielonego Grecji przez 14 rządów strefy euro w ramach pierwszego programu pomocowego. Po kilku restrukturyzacjach oprocentowanie tych zobowiązań wynosi dziś około 2,4% i jest stałe (ESM). Dla porównania greckie obligacje dziesięcioletnie były ostatnio wyceniane przy rentowności około 3,7% (euro2day.gr, World Government Bonds).

W czysto księgowym ujęciu wygląda to na zły interes: państwo pozbywa się długu oprocentowanego na 2,4%, podczas gdy rynek żąda od niego 3,7%. Minister finansów Kyriakos Pierrakakis podkreślił jednak, że spłata zostanie sfinansowana wyłącznie z rezerw gotówkowych, bez nowej emisji długu (thetoc.gr). To zmienia rachunek. Grecja nie zamienia drogiego finansowania na tańsze, lecz zmniejsza nominalną górę długu, licząc, że skutki pośrednie będą warte utraconej przewagi odsetkowej.

Mechanizm jest prosty. Każdy spłacony miliard obniża relację długu publicznego do PKB, czyli udział zadłużenia państwa w wielkości całej gospodarki. Po czerwcowej płatności wskaźnik ten ma spaść do około 136,8%, nieco poniżej włoskich 138,6% (Capital.gr, Fortune Greece). Niższy wskaźnik poprawia ocenę wiarygodności kredytowej, a ta z kolei obniża koszt przyszłych emisji. Trzy największe agencje ratingowe po raz pierwszy od 2010 r. zaliczają już Grecję do kategorii inwestycyjnej (Greek Reporter). Każdy kolejny stopień ratingu oznacza kilka punktów bazowych mniej przy następnych aukcjach obligacji.

Ateny kupują też coś, czego nie widać w tabeli: większą swobodę polityczną. Pożyczki GLF niosły ze sobą warunki i pamięć nadzoru troiki, czyli Komisji Europejskiej, EBC i MFW. Ich wygaszenie usuwa z bilansu nie tylko zobowiązanie finansowe, lecz także część instytucjonalnego ciężaru kryzysu.

Kto płaci, kto korzysta

Państwa wierzycielskie tracą cichy strumień dochodu. Jak pokazywał Bruegel, część rządów finansowała swój udział w GLF po kosztach bonów skarbowych znacznie niższych niż 2,4%, a więc zarabiała spread na pożyczkach sprzedawanych własnym wyborcom jako solidarnościowe. Przedterminowa spłata kończy ten układ.

Greccy podatnicy dostają w zamian czytelniejszy bilans państwa i, z czasem, tańsze finansowanie. Rząd sygnalizował, że część przestrzeni fiskalnej przeznaczy na obniżki podatku dochodowego i podwyżki emerytur. Komisja Europejska szacuje ich koszt na około 0,6% PKB (European Commission).

Koszty tej strategii są jednak realne. Wydanie 6,9 mld EUR z bufora liczącego 40 mld EUR zmniejsza poduszkę bezpieczeństwa na wypadek rynkowych wstrząsów. Plan opłaci się tylko wtedy, gdy wyższe ratingi i niższe przyszłe koszty finansowania z nadwyżką zrekompensują spłatę pożyczek oprocentowanych zaledwie na 2,4%. Jeśli warunki kredytowe zaostrzą się przed kolejnymi podwyżkami ratingu, Grecja wymieni tanią pewność na kosztowną nadzieję.

Czego nie pokazują wskaźniki

W najnowszym przeglądzie MFW wskazał problem ukryty pod dobrymi danymi fiskalnymi: grecka gospodarka nadal mocno zależy od turystyki i unijnych funduszy odbudowy, a wzrost produktywności pozostaje słabszy niż w reszcie strefy euro (IMF). Utrzymywanie wysokich nadwyżek pierwotnych, czyli dodatniej różnicy między dochodami a wydatkami państwa przed kosztami obsługi długu, w kraju o ponadprzeciętnym ubóstwie otwiera pytanie dystrybucyjne, którego wykres długu nie rozstrzyga. Dyscyplina fiskalna finansuje redukcję zadłużenia, ale jej koszt dla inwestycji publicznych i usług jest trudniejszy do policzenia.

Test przyjdzie między wrześniem a listopadem, gdy agencje ratingowe ponownie ocenią Grecję. Awans do BBB+ obniżyłby koszty finansowania i potwierdził rachunek Aten: zapłacić więcej dziś, aby pożyczać taniej jutro. Do tego czasu Grecja pozostaje rzadkim przykładem dłużnika, który świadomie nadpłaca tani kredyt, licząc, że wiarygodność będzie procentować szybciej niż odsetki.