Prémio da dívida francesa perto de 100 pontos

A meio da manhã de 15 de setembro, a taxa de rendibilidade das obrigações do Estado alemão a dez anos tinha subido para cerca de 3,50%, o valor mais elevado desde 2009. A taxa equivalente da dívida francesa atingia 4,48% a 4,50%, aproximando-se de níveis observados pela última vez durante a crise financeira de 2008 (Reuters via Zonebourse). A rendibilidade de uma obrigação corresponde ao retorno anual obtido por quem a compra e conserva. Quando o preço das obrigações desce, a rendibilidade sobe, obrigando o Estado a pagar uma taxa mais elevada nas novas emissões de dívida.

A diferença entre as taxas francesa e alemã aproximava-se dos 100 pontos base, ou seja, de um ponto percentual completo (Reuters via Boursorama). Este diferencial, habitualmente designado por spread, mede quanto paga França a mais para se financiar face à Alemanha. As rendibilidades da dívida italiana, espanhola, belga e neerlandesa também subiram, mas os respetivos diferenciais quase não se alteraram. A França foi a exceção.

Um choque comum fez subir todas as taxas

Grande parte da subida registada na Europa teve a mesma origem: inflação mais elevada e uma política monetária mais restritiva. A inflação da área do euro chegou a 3,3% em agosto, enquanto os preços da energia aumentaram 14,3% em termos homólogos (Eurostat). O petróleo Brent era negociado perto dos 108 dólares por barril (SIC Notícias). Em 10 de setembro, o BCE, que define as taxas de juro para os 21 países da área do euro, anunciou uma subida de 25 pontos base, elevando a taxa de depósito para 2,50% a partir de 16 de setembro; no dia 15, a taxa em vigor ainda era de 2,25% (ECB). As taxas das obrigações do Tesouro norte-americano, próximas de 4,8%, exerceram pressão adicional, dado que os investidores internacionais comparam continuamente a remuneração da dívida pública considerada segura nos vários mercados (Bundesbank).

A taxa italiana subiu cerca de 23 pontos base nas primeiras duas semanas de setembro, mas o diferencial face à Alemanha aumentou apenas 4 pontos base (la Repubblica, Borsa Italiana). Em Espanha, o diferencial avançou aproximadamente 4 a 5 pontos base (El Español). Em ambos os casos, quase todo o movimento acompanhou a subida da taxa alemã. Trata-se, portanto, de uma reavaliação comum ao mercado europeu, não de uma penalização dirigida a estes dois governos.

A fatura adicional de França

França afastou-se deste padrão. A rendibilidade da sua dívida aumentou cerca de 28 a 31 pontos base no mesmo período, dos quais aproximadamente 13 a 15 pontos base resultaram do alargamento do diferencial, e não da subida da taxa alemã (Banque de France). Quase metade do aumento francês teve, assim, uma origem política, e não internacional. Como explicámos na semana passada, o prémio pago por França face à Alemanha encontra-se no nível mais alto desde 2012. A Reuters relacionou diretamente este agravamento com a inquietação dos investidores perante uma Assembleia Nacional fragmentada e com a dificuldade política de aprovar o Orçamento para 2027 (Reuters via Boursorama).

França continua a conseguir financiar-se nos mercados. Em 3 de setembro, a agência responsável pela gestão da dívida colocou 13,5 mil milhões de euros em quatro emissões de obrigações, tendo a procura dos investidores superado em mais de duas vezes o montante disponível (Zonebourse). O refinanciamento, porém, tornou-se mais caro e esse custo acumular-se-á gradualmente, à medida que a dívida antiga vencer e for substituída por novos títulos. Como a maturidade média da dívida francesa ultrapassa oito anos (AFT), as taxas atuais substituirão lentamente as condições mais favoráveis contratadas no passado.

A Bélgica ajuda a perceber a dimensão desse mecanismo. A agência da dívida belga estima que um aumento permanente de 100 pontos base acrescentaria cerca de 178 milhões de euros aos encargos com juros em 2026, montante que cresceria até 3,9 mil milhões de euros por ano em 2031 (The Brussels Times). Acréscimos anuais inicialmente modestos acabam por acumular-se.

Quem ganha e quem perde

Taxas mais elevadas beneficiam os aforradores e quem compra agora obrigações, embora a remuneração dos depósitos bancários pouco tenha acompanhado esta subida. Em julho, os depósitos à ordem na área do euro ainda pagavam apenas 0,28% (ECB). A diferença continua, por enquanto, a favorecer as margens dos bancos.

Para quem contrai agora um empréstimo, o efeito é o oposto. Nos Países Baixos, as taxas propostas para créditos à habitação com prazo fixo de dez anos subiram 14 pontos base em quatro semanas, atingindo 4,22% em 13 de setembro (Van Bruggen). O preço do crédito à habitação depende de uma combinação entre taxas swap, custos de financiamento dos bancos e expectativas sobre a política do BCE, não apenas das rendibilidades da dívida soberana. Ainda assim, a direção é clara: financiar uma casa está a tornar-se mais caro. Quem já contratou uma taxa fixa permanece protegido até à revisão das condições do empréstimo.

A Europa está a suportar o custo de uma inflação mais elevada e de uma política monetária mais restritiva. França paga, além disso, um prémio associado à incerteza política, sem que os dados sobre os diferenciais indiquem, para já, uma fragmentação mais ampla da área do euro. A contenção deste custo adicional dependerá da votação do Orçamento para 2027 na Assembleia Nacional.