UniCredit má cez swapy 50 % v Commerzbank

Šéf UniCredit Andrea Orcel si cez vrstvenú štruktúru derivátov vybudoval ekonomickú expozíciu voči 50,76 % druhej najväčšej súkromnej banky v Nemecku (ad-hoc-news.de). Podľa nemeckého zákona WpÜG, ktorý upravuje ponuky na prevzatie, sa však do 30-percentnej hranice kontroly započítavajú len pozície so skutočnými hlasovacími právami. Deriváty vyrovnávané v hotovosti, teda kontrakty, pri ktorých sa v peniazoch dorovnáva rozdiel v cene bez dodania akcií, sa do nej nerátajú (BaFin). Právny hlasovací podiel UniCredit je 34,4 %. Rozdiel medzi týmito dvoma číslami otvoril regulačný spor o to, či sa európske bankovníctvo dokáže konsolidovať cez hranice, alebo zostane uzamknuté v národnej politike.

Hedž, ktorý hlasuje

Dňa 2. júna UniCredit oznámila, že podporu jej ponuke vyjadrili akcionári s 7,58 % akcií Commerzbank. Analýza samotnej Commerzbank však ukázala iný obraz.

Na nezávislých drobných investorov pripadalo 0,05 % prihlásených akcií. Inštitucionálni investori neprihlásili žiadne. Väčšinu tvorili banky, ktoré držia akcie Commerzbank ako súčasť swapových kontraktov s UniCredit: Nomura (2,06 %), Citigroup a BNP Paribas (Deutsche Börse, Manager Magazin). Mechanizmus funguje jednoducho. Keď UniCredit kúpi total return swap, teda derivát, ktorý jej dáva zisk aj stratu z pohybu ceny akcie bez toho, aby akciu vlastnila, protistrana, napríklad Nomura, si zvyčajne kúpi reálne akcie, aby si kryla vlastné riziko. Akcie sú v účtovníctve Nomury, no Nomura má finančnú motiváciu prihlásiť ich do ponuky, pretože UniCredit ich pri vyrovnaní derivátu môže absorbovať. Skutočná nezávislá podpora je podľa Commerzbank bližšie k 1,1 % (Commerzbank).

Commerzbank podala 3. júna formálnu sťažnosť na BaFin, nemecký finančný dohľad, a označila zverejnenia UniCredit za „potenciálne zavádzajúce“ (goldesel.de). BaFin už v apríli zakázal UniCredit „podnecujúce“ reklamy na sociálnych sieťach (PWC Legal). Reakcia UniCredit znela: „Nekomentujeme narážky, ktoré nemajú faktický základ.“

Prečo BaFin nedokáže obchod zastaviť

BaFin môže kontrolovať pravidlá zverejňovania. Akvizíciu však zablokovať nemôže. Podľa bankového práva EÚ má rozhodujúcu prudenciálnu bránu Európska centrálna banka, ktorá priamo dohliada na veľké banky eurozóny. UniCredit už povolila prekročiť 29,9 % v Commerzbank (Commerzbank FAQ).

Politický rozmer v máji otvorene pomenoval viceprezident ECB Luis de Guindos: „Pre vlády je veľmi ťažké tvrdiť, že sú za úniu úspor a investícií, ak potom povedia: ‚No nie, proti tejto konkrétnej transakcii sme‘“ (ECB, Il Sole 24 Ore). Právo EÚ uvádza päť kritérií, pre ktoré možno bankovú akvizíciu zablokovať: povesť nadobúdateľa, jeho finančnú stabilitu, kvalitu manažmentu, dosah na dohľad a riziko prania špinavých peňazí. „Národný hospodársky záujem“ medzi nimi nie je (EBA).

Odpor Berlína stojí na konkrétnej obave. Commerzbank odhaduje, že pod kontrolou UniCredit by zaniklo 10 000 až 11 000 pracovných miest; zástupcovia zamestnaneckej rady sa obávajú až 23 000 miest (Tagesschau, Onvista). Šéfka Commerzbank Bettina Orlopp sľúbila, že do roku 2030 takmer zdvojnásobí čistý zisk na 5,9 mld. EUR a samostatne zruší 3 000 pracovných miest, aby dokázala, že banka má väčšiu hodnotu ako nezávislá firma (Tagesschau). Pre nemeckú vládu sú tieto pracovné miesta hlavným argumentom. Pre ECB sú presne tým typom národnej obavy, ktorú právo EÚ nedovoľuje nadradiť nad prudenciálne posúdenie.

Čo sa stane 3. júla

Lehota na prijatie ponuky uplynie 3. júla. UniCredit nepotrebuje 50 %, aby zmenila situáciu. Pri 34,4 % už má blokujúcu menšinu, teda podiel dostatočný na vetovanie veľkých korporátnych zmien, a ďalej môže kupovať akcie na trhu.

Francúzsko, Taliansko a Španielsko predložili 3. júna Európskej komisii spoločný návrh nového režimu, ktorý má znížiť bariéry cezhraničného bankovníctva (Euronews). Európskej bankovej únii stále chýba tretí pilier: spoločné poistenie vkladov, ktoré stojí od roku 2015 (Bruegel). Bez neho môžu národné vlády vždy tvrdiť, že chránia vkladateľov pred rizikom z iných krajín. Rozhodnutie BaFin o sťažnosti na zverejnenia a počet skutočne nezávislých akcionárov, ktorí ponuku prijmú do 3. júla, ukážu, či sa Orcelova derivátová architektúra stane návodom pre cezhraničné bankové transakcie, alebo varovaním pred tým, ako rýchlo vie finančné inžinierstvo predbehnúť pravidlá, ktoré ho majú držať v medziach.