Stroški francoskega državnega dolga na 17-letnem vrhu po naftni blokadi na Bližnjem vzhodu

Donosnost francoskih državnih obveznic je sredi maja dosegla 3,97 %, največ po letu 2009. Nemške obveznice so se povzpele na 3,18 %, najvišjo raven po letu 2011. Neposredni sprožilec je skok cene nafte proti 109 dolarjem za sod, potem ko je blokada Hormuške ožine zadušila približno petino svetovne trgovine s surovo nafto. Toda rast donosnosti razkriva težavo, ki je obstajala že prej: Evropa poskuša povečati obrambne izdatke v trenutku, ko se je cena zadolževanja nenadoma zvišala.

Od cene nafte do cene obveznic

Povezava med naftnim šokom in dražjim državnim zadolževanjem poteka prek inflacijskih pričakovanj. Višji stroški energije potisnejo navzgor skupno inflacijo, torej kazalnik, ki vključuje tudi nihajne postavke, kot sta gorivo in hrana. V ZDA so se cene življenjskih potrebščin aprila zvišale za 3,8 %, pri čemer je energija poskočila za 17,9 %. Donosnost desetletnih ameriških državnih obveznic se je zato povzpela nad 4,44 %, temu pa so sledili tudi drugi obvezniški trgi.

V Evropi trgovci zdaj pripisujejo 87-odstotno verjetnost junijskemu zvišanju obrestnih mer Evropske centralne banke (ECB). Ko trgi pričakujejo višje obrestne mere, se dvignejo donosnosti skoraj vseh oblik državnega dolga. ECB kot glavni razlog za rast dolgoročnih donosnosti izpostavlja premijo za ročnost, dodatno donosnost, ki jo vlagatelji zahtevajo za držanje dolgoročnih obveznic v bolj negotovem okolju. Pred to krizo so bila dolgoročna inflacijska pričakovanja še vedno zasidrana blizu 2 %. Vlagatelji torej niso izgubili zaupanja v ECB. Zahtevajo pa višje plačilo za tveganje, ki se je čez noč povečalo.

Francija: globalni šok na domačo šibkost

Vse države euroobmočja se zdaj zadolžujejo dražje. Francija ima dodatno težavo, ker se globalni dvig donosnosti nalaga na domače politično tveganje. Razmik med francoskimi in nemškimi državnimi obveznicami se je razširil na približno 85 bazičnih točk oziroma 0,85 odstotne točke, medtem ko je pred politično krizo leta 2024 zgodovinsko povprečje znašalo 53 bazičnih točk.

Francoski stroški obresti so se v prvem četrtletju 2026 povečali za 37 %, na več kot 6 mrd. evrov. Za celotno leto državna zakladnica predvideva 59,3 mrd. evrov stroškov servisiranja dolga, kar zdaj presega proračun za izobraževanje. Plačila obresti so postala največja posamezna odhodkovna postavka Francije.

Najbolj zgovoren signal trgov je primerjava z Italijo. Francija in Italija se zdaj zadolžujeta po skoraj enakih obrestnih merah; razmik med njunimi obveznicami se je lani poleti zmanjšal na samo 5,5 bazične točke. Tržna hierarhija, v kateri je Francija veljala za varno, Italija pa za tvegano, se je po desetletju obrnila. ECB Italijo zaradi rimske fiskalne discipline označuje za »pozitivno izjemo«, medtem ko politična razdrobljenost v Parizu spodjeda zaupanje.

Orožje in računica, ki se ne izide

V takšno okolje prihaja pritisk Nata, naj članice do leta 2035 za obrambo namenijo 5 % BDP. Francija trenutno porabi 2,4 % BDP. Zapiranje te vrzeli bi pomenilo dodatnih 75 mrd. evrov na leto, hkrati pa je vlada pravkar odredila 6 mrd. evrov znižanja izdatkov, da bi izravnala višje stroške obresti. Denar za ponovno oboroževanje in denar za servisiranje dolga prihajata iz istega, vse bolj omejenega proračunskega prostora.

Francija pri tem ni sama. Španski fiskalni nadzornik AIReF je opozoril, da bo moral Madrid do leta 2028 izvesti 15 mrd. evrov prilagoditev, če želi spoštovati proračunska pravila EU. Poljska za obrambo že namenja 4,8 % BDP, največ v Natu, vendar 37 % teh izdatkov financira z dolgom. Nemški novi infrastrukturni sklad v višini 500 mrd. evrov, dodan neomejenemu obrambnemu zadolževanju, je ekonomiste spodbudil k opozorilom o kršitvah fiskalnih pravil EU.

ECB se sestane 11. junija. Christine Lagarde je razmere opisala kot »plastovito torto šokov«: vsak bi bil sam zase obvladljiv, skupaj pa ustvarjajo položaj brez jasnega priročnika. Zviševanje obrestnih mer kot odgovor na naftni ponudbeni šok je standardno centralnobančno orodje. Manj jasno je, ali ga lahko Frankfurt uporabi, ne da bi še dodatno načel fiskalni položaj drugega največjega gospodarstva euroobmočja.